導(dǎo)讀近幾年，受我國(guó)"房住不炒"政策的影響，房產(chǎn)企業(yè)表現(xiàn)謹(jǐn)慎，至2019年，我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)估值已近于十年地位，行業(yè)整體規(guī)模增速較前兩年明顯放緩。然而，房地產(chǎn)行業(yè)強(qiáng)....

近幾年，受我國(guó)"房住不炒"政策的影響，房產(chǎn)企業(yè)表現(xiàn)謹(jǐn)慎，至2019年，我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)估值已近于十年地位，行業(yè)整體規(guī)模增速較前兩年明顯放緩。

然而，房地產(chǎn)行業(yè)強(qiáng)者恒強(qiáng)的格局并沒(méi)有改變。3月18日，在2020中國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)500強(qiáng)測(cè)評(píng)成果發(fā)布中，萬(wàn)科在綜合實(shí)力及綜合發(fā)展排名中分別排在第三位和第一位，位居前列。事實(shí)上，萬(wàn)科自1991年上市，經(jīng)過(guò)三十年發(fā)展，實(shí)現(xiàn)了營(yíng)收從1億元3700億元的巨大跨越，并在近十年的平均凈資產(chǎn)收益率保持在20%以上，是當(dāng)之無(wú)愧的房地產(chǎn)行業(yè)龍頭。

一、萬(wàn)科的高ROE是由高凈利率和高杠桿驅(qū)動(dòng)的

通過(guò)對(duì)萬(wàn)科凈資產(chǎn)收益率的拆解發(fā)現(xiàn)，受行業(yè)特性影響，萬(wàn)科的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率較低，萬(wàn)科保持高ROE的原因是高凈利率和高杠桿率。具體來(lái)看，近十年萬(wàn)科凈資產(chǎn)收益率的波動(dòng)與權(quán)益乘數(shù)的波動(dòng)尤其一致，說(shuō)明企業(yè)的高杠桿率是拉動(dòng)ROE增長(zhǎng)的主要?jiǎng)恿Γc此同時(shí)企業(yè)的凈利潤(rùn)率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率成為阻礙企業(yè)ROE增長(zhǎng)的主要原因。

總得來(lái)說(shuō)，房地產(chǎn)周期在三四年左右，萬(wàn)科凈資產(chǎn)收益率也呈現(xiàn)出三四年的周期性波動(dòng)。分階段分析，在2009年-2012年之間，萬(wàn)科的凈資產(chǎn)收益率上漲主要是企業(yè)權(quán)益乘數(shù)的驅(qū)動(dòng)；在2012年-2015年之間，由于萬(wàn)科凈利潤(rùn)率持續(xù)下滑，同時(shí)又失去杠桿驅(qū)動(dòng)，萬(wàn)科凈資產(chǎn)收益率表現(xiàn)明顯疲軟；直至2015年以后，受一波房地產(chǎn)上漲行情的影響，萬(wàn)科凈利潤(rùn)率上漲，以及加杠桿使ROE上漲。

然而自2015年房地產(chǎn)進(jìn)入"白銀時(shí)代"，現(xiàn)如今時(shí)代已步入深水區(qū)，房地產(chǎn)的"黃金時(shí)代"尚未來(lái)臨。

二、萬(wàn)科A核心競(jìng)爭(zhēng)力明顯

第一，在主要核心競(jìng)爭(zhēng)力上，萬(wàn)科保持了較高的盈利能力和營(yíng)運(yùn)能力。

首先，在與行業(yè)對(duì)比中，萬(wàn)科的銷(xiāo)售凈利率一直處于領(lǐng)先水平，而且與十年前相比，在房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)行業(yè)銷(xiāo)售凈利率出現(xiàn)明顯下滑的情況下，萬(wàn)科的銷(xiāo)售凈利率下滑幅度不大。

主要是受行業(yè)政策影響，2011年以來(lái)，我國(guó)為防止房地產(chǎn)泡沫，對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)加以管控，使房?jī)r(jià)上漲即房產(chǎn)銷(xiāo)售受到一定程度的抑制。即使在2017年以來(lái)，房地產(chǎn)業(yè)呈現(xiàn)周期性復(fù)蘇態(tài)勢(shì)下，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)行業(yè)及萬(wàn)科的凈利潤(rùn)率仍然沒(méi)有達(dá)到2010年的水平。

當(dāng)然，成本和費(fèi)用率低也是維持萬(wàn)科高凈利率的主要原因。以2019年為例，萬(wàn)科的銷(xiāo)售成本率為63.75%，與另一行業(yè)龍頭保利地產(chǎn)65.04%的銷(xiāo)售成本率相比略占優(yōu)勢(shì)，與此同時(shí)企業(yè)的銷(xiāo)售期間總費(fèi)用率僅為7.3%，是資金密集型企業(yè)的共同特點(diǎn)。然而在與保利地產(chǎn)相比，萬(wàn)科的銷(xiāo)售費(fèi)用、管理費(fèi)用和財(cái)務(wù)費(fèi)用仍存在下降空間。

其次，在營(yíng)運(yùn)能力表現(xiàn)上，2019年，萬(wàn)科的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率創(chuàng)下十年來(lái)新高。 其實(shí)，主要受房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)的影響，萬(wàn)科的存貨大量上漲使企業(yè)的存貨周轉(zhuǎn)率較低，導(dǎo)致了較低的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率。2019年，萬(wàn)科的存貨金額為8970.2億元，較 2018 年底增長(zhǎng) 19.6%，其中，擬開(kāi)發(fā)產(chǎn)品為2076億元，在建開(kāi)發(fā)產(chǎn)品為6222億元，已完工開(kāi)發(fā)產(chǎn)品（現(xiàn)房）660億元。

另外，值得一提的是，2019年，萬(wàn)科近80%的新增項(xiàng)目均位于一、二線城市，一線龍頭地位持續(xù)鞏固。

第二，2019年末企業(yè)凈負(fù)債率為33.9%，風(fēng)險(xiǎn)可控。首先，從債務(wù)結(jié)構(gòu)來(lái)看，2019年萬(wàn)科的有息負(fù)債為2578.5億元，占總資產(chǎn)的比例為 14.9%，較2018年17.1%的資產(chǎn)占比來(lái)說(shuō)有所下降?？梢哉f(shuō)，一直以來(lái)，憑借較強(qiáng)的品牌影響力，萬(wàn)科使用了較多的無(wú)息負(fù)債。

其次，從償債能力來(lái)看，2019年企業(yè)的流動(dòng)比率和速動(dòng)比率分別為1.13和0.43，現(xiàn)金流充裕。

第三，營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)增長(zhǎng)穩(wěn)定，未來(lái)房?jī)r(jià)增長(zhǎng)或成為企業(yè)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的主要?jiǎng)恿Α?/strong>據(jù)年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2019年，萬(wàn)科的銷(xiāo)售面積及銷(xiāo)售金額分別增長(zhǎng)了1.8%和3.9%，然而最重要的是，在2019年結(jié)算均價(jià)同比上漲1050元的情況下，萬(wàn)科開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)的結(jié)算面積和結(jié)算收入分別增長(zhǎng)了12.3%和21.8%，但同時(shí)也給2020年的銷(xiāo)售帶來(lái)一定壓力。

三、總結(jié)

在房地產(chǎn)行業(yè)集中度不斷增強(qiáng)的態(tài)勢(shì)下，萬(wàn)科作為房地產(chǎn)行業(yè)的龍頭，擁有較強(qiáng)的品牌影響力，房地產(chǎn)業(yè)務(wù)勢(shì)必蒸蒸日上，給萬(wàn)科帶來(lái)持續(xù)穩(wěn)定的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流，除此之外，近幾年，萬(wàn)科又發(fā)力物業(yè)服務(wù)，給企業(yè)帶來(lái)新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。

未來(lái)，房地產(chǎn)業(yè)將繼續(xù)維持平穩(wěn)健康發(fā)展局面，同時(shí)，受我國(guó)城鎮(zhèn)化率提高影響，房?jī)r(jià)下降空間不大，萬(wàn)科憑借較強(qiáng)的盈利能力和運(yùn)營(yíng)能力，仍然擁有廣闊的發(fā)展前景。（ty006）