導讀（報告出品方/作者：國信證券，張峻豪）1行業概覽：鉆飾規模超千億，后疫情時期需求復蘇鉆石首飾：珠寶品類之一，情感意義豐富我們通常研究的黃金珠寶首飾行業包括黃....

（報告出品方/作者：國信證券，張峻豪）

1 行業概覽：鉆飾規模超千億，后疫情時期需求復蘇

鉆石首飾：珠寶品類之一，情感意義豐富

我們通常研究的黃金珠寶首飾行業包括黃金、鉆石、鉑金、K 金和玉石等多個 品類，主要用于婚嫁、送禮、自我獎賞、投資收藏等用途。其中黃金首飾即以 含金量不少于 99%的材質制成的首飾，是我國主流的珠寶消費品類之一，具有 較強的保值屬性；鉆石首飾即鑲嵌有鉆石的各類珠寶首飾的簡稱，在發展歷程中逐步被賦予了情感意義，包括對于美好愛情的向往和對于品質生活的追求等。 本文的研究重點集中在鉆石首飾領域。

行業規模：千億市場增速穩健，后疫情時期需求復蘇

據歐睿國際數據，2020 年中國高級珠寶飾品（貴金屬制成，不含用于服裝裝飾 的產品）零售規模 5660 億元左右，疫情影響下同比-6.1%，預計 2021 年實現 同比 18.71%的增長至 6719 億元。其中鉆石首飾 2020 年銷售占比 19.4%，對 應零售規模 1098 億元左右，同比-8.92%，同樣據歐睿國際數據預計 2021 年在 需求持續復蘇釋放情況下可實現同比 21.77%的增長至 1337 億元。

從過去幾年的增速看，鉆石產品終端零售規模較為穩健，2016-2019 年復合增速為 1.88%?？傮w上，我們認為雖然近年來結婚率有所下降，但受益鉆石首飾 在婚嫁場景中的滲透率提升及日常悅己消費需求崛起，鉆石行業整體零售規模 有望保持穩健增長。

從具體消費場景看，鉆石首飾通常用于婚嫁（愛的承諾）、愛情贈與、非愛情贈予及自我獎勵等，其中鉆石作為愛情見證的形象深入人心，帶來婚戀消費場景 占比較高：據 De Beers 數據，中國鉆石珠寶按消費場景來劃分，“LOVE”場 景占比達到 58%，其中婚嫁場景占比從 2013 年的 23%提升至 2018 年的 28%，愛的禮物場景占比 30%。此外，自我激勵和非愛情贈予占比分別為 27%和 16%， 隨著消費升級持續驅動鉆石產品加速進入居民日常生活，以及個性化年輕消費群體正在成為消費主力，非婚情景的消費占比有望持續提升，這也是未來拉升 鉆石復購率的重要驅動。

從后疫情時期表現看，在 2020 年 Q1 受疫情影響后，中國鉆石首飾消費呈現逐 季復蘇態勢。據貝恩公司數據，2020 年 Q1-Q4 中國鉆石首飾消費分別同比 -40%/-7%/ 10%/ 15%- 20%。此外，消費者也對后續的鉆石購買表現了較高 的信心，59%的消費者表示疫情后會在鉆石首飾上消費相同的金額，22%消費 者會花費更多的金額。

產業鏈概述：上游集中度高，下游零售毛利率超 60%

鉆石首飾行業的產業鏈分為三部分，天然鉆石行業包括上游的原石生產供應、 中游的切割、拋光和其他加工生產以及下游的終端零售，培育鉆石行業上游則 主要是實驗室毛鉆的生產供應。具體來看：

產業鏈上游

1）天然鉆石方面，上游產業鏈的集中度較高，從產量上看，全球前四大天然鉆石供應商分別為埃羅沙公司（ALROSA，主要礦產地在俄羅斯）、戴比爾斯（De Beers，主要礦產地在博茲瓦納、南非等地）、力拓（Rio Tinto，主要礦產地在 澳大利亞）和佩特拉鉆石（Petra Diamonds，主要礦產地在南非和坦桑尼亞）。 參考貝恩公司數據，預計以上四家供應商占據了全球 60%-65%的鉆石原石產量。 而在具體產量方面，受疫情影響，2020年的產量同比下降 20%至 1.11 億克拉。 2）培育鉆石方面，其上游主要是實驗室毛鉆的生產供應，即利用高溫高壓法（HTHP）和化學氣相沉積法（CVD）培育毛坯鉆。2020年全球培育鉆石毛坯產量為 600-700 萬克拉，其中 50%左右在 中國利用 HTHP 法生產制造，代表性企業包括中南鉆石、黃河旋風、力量鉆石 等。CVD法培育鉆石的產能則主要集中在美國、印度、中東及新加坡等區域。

產業鏈中游

鉆石產業鏈中游主要系鉆石的切割、拋光及其他加工生產等，其中天然鉆石和 培育鉆石基本共用該條加工產業鏈，不存在明顯差異。從產能分布看，毛鉆的 切割和拋光的絕大部分產能集中在印度：2020年全球切割和拋光毛坯鉆石進口 量中，印度預計占據了 95%的市場份額，中國市場份額在 3%左右。

產業鏈下游

鉆石產業鏈下游主要系各終端零售品牌，目前天然鉆石品牌和培育鉆石品牌不存在特別明顯的交集，主要的天然鉆石品牌對于是否進軍培育鉆石市場多數還 仍處在觀望階段。總體上，鉆石零售端的集中度較上游分散，競爭較為激烈， 尤其反映在天然鉆石的中高端價格帶市場；培育鉆石則相對處于早期，零售市 場以美國和中國市場為主。

總體上從產業鏈的價值分布看，上游供應及下游零售的盈利能力較強，中游加 工環節的附加值相對較低，具體來看：

1、上游環節中，1）全球最大天然鉆石開采供應商 ALROSA 近年來的經營較為 穩 健 ， 其 毛 利 率 可 達 到 50% 左 右 ， 2018-2020 年凈利率分別為30.17%/26.34%/14.56%；2）培育鉆石方面，參考力量鉆石招股書數據，其培 育鉆石毛利率超過 60%。

2、中游環節中，其產業鏈附加值相對較低，參考貝恩公司數據，鉆石的切割及 拋光過去幾年的利潤率總體在 2%-5%之間。

3、下游環節中，參考蒂芙尼（Tiffany）、周大生、迪阿股份、萊紳通靈等較大 規模品牌零售商的財務數據，天然鉆石的銷售毛利率在 65%左右。同時培育鉆 石產品的終端零售毛利率亦超過 60%。

本篇報告的研究也將重點聚焦產業鏈附加值較高的終端零售環節，后文部分將 會對比進行詳細的研究分析。（報告來源：未來智庫）

2 行業驅動：婚戀、悅己等多消費場景共促增長

首先，從宏觀層面看，珠寶屬于可選高價格彈性消費品，人均可支配收入穩步 增長及消費升級趨勢的持續是底層支撐。其次，我們從消費群體的購物偏好來 看，其中年輕群體在珠寶消費場景中對于不同鉆石品類的青睞，以及對于悅己 式消費理念的重視，將推動行業規模增長。

最后我們將從鉆石首飾的消費場景出發分析未來行業的發展驅動力，包括：1） 即使在結婚率下降背景下，對標國際市場，鉆石首飾產品在婚嫁場景中的滲透 率仍有提升空間；2）悅己消費場景整體處于加速成長過程中，給鉆石市場帶來 的發展機遇。具體分析如下文：

宏觀層面：居民消費升級提供底層支撐，“共同富?！贝蜷_下沉增量

據國家統計局數據，近年來中國居民人均可支配收入及人均消費支出均穩步提 升，其中全國居民人均可支配收入從 2014 年的 20167 元增長至 2021 年的 35128 元，年復合增速 8.25%；人均消費支出從 2014 年的 14491 元增加至 2021 年的 24100 元，年復合增速 7.54%。消費者信心看，盡管近兩年疫情的反復也 階段性影響了居民的消費信心，但長期來看，隨著疫情形勢未來的逐步好轉， 居民整體消費信心仍有望提升。

此外，中等收入群體擴大 下沉市場增量亦推動著珠寶等中高端消費增長。一方 面，中等收入群體是個人奢侈品市場的消費主力，在政策推動擴大中等收入群 體比重，進而形成中間大、兩頭小的橄欖型分配結構情況下，該群體的擴大有 望支持高端消費增長。2018 年中國寬裕小康（家庭年可支配收入 13.8 萬元以上）以上人口占城市人口的比 例達到 49%，較 2010 年大幅提升 41pct。

另一方面從結構性變化看，中低線城市的高消費力人群增加也帶來消費增量。 據 Mob 研究院數據，新中產階級（定義為家庭年收入 30 萬元以上）城市層級 分布中，一線 新一線城市占比 50.2%，其中主要是新一線城市占比高，達到 34.6%，同時意味著二線及以下城市占比也接近 50%，是較為廣闊的消費市場。 此外，麥肯錫數據顯示，2010-2018 年，三四線城市中，年可支配收入達到 14 萬至 30 萬元人民幣的家庭年復合增長率達到 38%，高于一二線城市的 23%。

消費客群：年輕客群珠寶消費青睞時尚品類，看重產品情感屬性

戴比爾斯統計了中國不同年齡段消費者對于珠寶品類的青睞度，數據顯示，鉆 石珠寶領先鉑金、黃金品類，成為各年齡段女性消費者的首選。其中 48%的 21-25 歲消費者將鉆石作為首選，36%的 20 歲以下消費者將鉆石作為首選。而 無論是在婚嫁場景還是悅己場景，實際上年輕消費者已成為購買人群，他們對 于鉆石首飾的偏好有望對鉆石首飾在消費市場中滲透率的持續提升帶來支撐。

以上這點從鉆石企業的實際消費數據亦可佐證，如婚戀鉆石企業迪阿股份的消 費客群中，主要消費者年齡在 34 歲及以下區間，其貢獻的收入金額占比超過 85%，其中 25-29 歲的消費者占比最高，客戶群體主要為適婚年齡人群。

此外，對于年輕消費者而言，除產品本身外，產品的品牌理念和傳遞出的文化 價值也是他們購物時著重考慮的因素，那些能夠引起情感共鳴或者反映消費者 個人價值觀的品牌形象能夠促成更好的消費轉化。

戴比爾斯的調查數據顯示，年輕消費者更為重視可持續發展理念，30%的千禧 一代（1984-1995 年出生）和 21%的 Z 世代（95 后）購買了具有可持續發展 資質的珠寶，而在嬰兒潮一代中，該比例僅為（1946-1964 年出生）8%。另外， 據貝恩公司統計，當中國消費者購買鉆石首飾時，76%的千禧一代和 Z 世代會 考慮可持續因素，這一比例在年長一輩中為 57%。

需求場景：婚嫁場景中滲透率提升，非婚嫁場景打開成長空間

我們從鉆石首飾的消費場景出發分析未來行業的發展驅動力：

1、婚嫁場景：鉆石在婚嫁場景滲透率仍有提升空間，同時客單價有望提升

首先雖然目前整體結婚率有所下降，但鉆石在婚嫁場景的滲透率，相較于美國 及日本市場仍有較大提升空間。中國 婚慶飾品中鉆石的滲透率持續提升，從 2005 年的僅 30%左右快速提升至 2017 年的 47%，但仍低于同期美國 70%以上的滲透率及日本近 60%的滲透率。未 來，95 后/00 后成為結婚的主力人群，他們對于鉆石首飾的偏好有望提升鉆石 首飾在婚嫁場景中的滲透率。從戴比爾斯的統計可以看出，按消費件數看，2017 年中國 26-39 歲人群貢獻鉆石珠寶市場 69%的份額，按零售額計算，26-39 歲 人群貢獻 70%的份額。

此外，從客單價角度看，一方面是消費者可支配收入提升及對高品質生活的追 求，有望帶來大克拉鉆戒的銷售占比提升，從而拉升整體客單價。從業內公司 的實際銷售數據可以看出，婚戀鉆戒企業迪阿股份 0.7 克拉以上的結婚鉆戒收 入占比從 2018 年的 10.77%提升至 2020 年的 12.52%。另一方面是產品銷售 組合帶來的客單價提升，婚嫁鉆戒品類一般包括求婚鉆戒和結婚對戒共計 3 件 單品，分別對應求婚場景和婚禮交換戒指場景，未來隨著消費者心智教育滲透，有望帶動人均購買件數提升，從而拉升婚嫁場景中鉆石消費的客單價。

基于以上分析，我們對婚嫁鉆戒的零售規模進行假設預測，主要假設條件如下：

1）結婚數方面，2020 年全國結婚登記 814 萬對，同比下降 12.2%，我們假定 未來幾年在結婚成本上升、婚戀觀念變化情況下，結婚率仍有所下降，但隨著 各地出臺一系列針對性福利政策，降幅有望逐步收窄。

2）鉆石首飾滲透率方面，如前文所述，2017 年中國婚慶飾品中鉆石的滲透率 為 47%。如前文分析所述，鉆石滲透率有望持續提升，預計 2020 年已達 50% 以上，并參考日本及美國水平，假定至 2025 年在中性/樂觀預期下分別達到 60%/65%。

3）客單價方面，參考現有鉆石珠寶企業的定價及銷售情況，預計 2020 年婚嫁 鉆戒的平均客單價在 1.5 萬元左右，而未來的客單價趨勢如前文所述，整體有 望隨著消費能力及購買件數增加而提升。參考美國市場看，綜合 De Beers 及美 國鉆石行業咨詢公司 Edahn Golan Diamond Research & Data Ltd 的統計數據， 2020 年美國訂婚鉆戒的平均價格為 3726 美元，約合人民幣 2.57 萬元，另外假 定人均購買 1 件左右的結婚對戒，則至 2025 年我們假設中國婚嫁市場中鉆石 消費的平均客單價為 2.8 萬元。

綜上假設，我們預計至 2025 年中國婚嫁市場中鉆石銷售規模有望達到 961 億 元 1041 億元，2020-2025 年復合增速為 7.42%-9.16%。

2、除婚嫁外，贈禮和悅己同樣是鉆石首飾的重要消費場景

據貝恩公司數據，中國消費者購買或者收到鉆石首飾的原因中，分別有 46%的 消費者選擇悅己，36%的消費者選擇婚嫁，24%的消費者選擇愛的禮物。

贈禮方面，珠寶首飾一直是中國消費者最希望收到的禮物之一，在 2020 年在消費者偏好中，僅次 于電子產品。如前文所述，隨著年輕消費群體崛起，他們在珠寶消費中對于鉆 石首飾的偏好有望帶來滲透率提升。

悅己消費方面，這類需求的消費和社交屬性較強，整體處于加速成長過程中， 且有利于推動珠寶配飾品類復購率的提升。2018-2020 年這三年京東用戶中“悅己”消費占比已接近六成，且從消費 者年齡分層看，無論是女性還是男性消費者，16-25 歲都是“悅己”消費意愿 最強的階段，也正是珠寶消費中偏好鉆石首飾的年齡階段。

從全球的鉆石消費結構看，據貝恩公司數據，非婚嫁場景的占比亦高于婚嫁場 景，2020 年鉆石消費市場中，非婚嫁消費占比約 63%。同時相較于低頻的婚 戀鉆戒，送禮及悅己消費的復購率亦較高，有望提升整體市場規模。（報告來源：未來智庫）

3 競爭要素：產品 渠道助力發展，品牌構建核心壁壘

鉆石品牌競爭格局：中高端市場競爭激烈，集中度持續提升

首先在市場玩家方面，鉆石首飾行業形成了進口品牌、港資品牌和內地品牌三 足鼎立的局面，其中高端市場以 Cartier、Tiffany 等國際大牌為主，中高端市場 競爭相對激烈，主要包括老牌港資品牌周大福、周生生以及內地品牌周大生、 潮宏基等，以及 DR、I Do 等專營婚戀場景的特色鉆石品牌。

從市場集中度看，銷售額統計角度，中國珠寶首飾市場以國產頭部品牌為主， 據歐睿統計數據（Brand Shares of Jewellery），以銷售金額統計的 2020 年市 占率前五的品牌分別為周大福（7.6%）、老鳳祥（7.5%）、老廟（3.5%）、周生 生（1.3%）及卡地亞（1.1%）、周大生（1.1%）。2020 年中國珠寶首飾行業 CR5、CR10 分別為 21%、24.9%，較 2015 年分別提升 5.8pct、7.3pct，整體 呈現提升趨勢。

珠寶品牌一直處在跑馬圈地的過程中，規模排名靠前的企業繼續維持高速展店。 而新冠疫情一定程度上也加速了零售品牌商的洗牌，渠道管理能力強、加盟商 資源優質的零售商有望受益于集中度提升趨勢。

目前周大福、周大生及老鳳祥等頭部珠寶零售商的門店數量均超過 4000 家， 同時過去幾年仍在積極開店擴張搶占空白市場。其中周大福 2019-2021 財年分 別凈開店 549 家/716 家/741 家，周大生 2018-2020 年分別凈開店 651 家/636 家/178 家，老鳳祥 2018-2020 年分別凈開店 347 家/372 家/557 家。

此外，如前文所述，目前鉆石的中高端市場仍由國際品牌所把持，國內品牌主 要定位中低端。因此首先，我們通過回顧國際奢侈品級別的鉆石品牌的成長歷 史，試圖找到一些可供中國本土鉆石品牌參考的發展之路。國際頭部奢侈品的成長有著相對共同的特征，早期以精致而稀缺的產品及 貴族文化奠定了品牌基因，同時融入創始人的特征并形成歷史傳承。此后的品 牌快速發展期階段，宏觀環境方面正遇到社會財富增長，貴族生活方式逐步由 皇室擴大至部分高收入群體；其后，隨著所處市場的中產階級快速擴大，原本 的高端消費逐步日?；@些品牌也通過精細化的渠道運營和營銷宣傳逐步 深入人心，并在最后通過開展收并購及全球化運營，實現了集團化的發展。

回到中國本土鉆石品牌的發展看，大多數品牌在成立之初便遇上的是中國消費 力快速釋放的紅利期，因而在充滿機遇且激烈的市場競爭中，直接進入到了渠道擴張、快速做大規模的時期。但在前期的快速跑馬圈地之后，龍頭企業未來 如果要進一步做大做強，仍需要沉淀品牌價值。

競爭要素分析一：全渠道擴張助力規模擴大，綜合能力提升單店效益

線下展店仍是主要擴張手段，精細化運營能力提升單店效益

鉆石消費強調服務和佩戴體驗，線下渠道仍占主流，這意味著線下展店是快速 搶占市場份額，提升品牌曝光度的重要手段。以貝恩公司統計的奢侈品消費渠 道看，2015-2019 年中國奢侈品消費線下渠道占比均在 90%左右，2020 年受 疫情影響有所下降，但仍有 77%的占比。

從主要珠寶企業的案例看，渠道快速擴張期同時也是收入增速較快的時期：周 大生 2016-2019 年凈增門店數量快速提升，四年凈增門店合計 1735 家，同期 營業收入復合增速達到 23.3%。周大福 2017 財年以來在中國內地的整體開店 速度有所加快，尤其相繼推出“新城鎮”戰略及“省代”政策后，年凈增門店 數量均在 500 家以上，而此階段（2017-2021 財年），體量規模超 500 億的周 大福中國內地營收復合增速也達到了 17.80%。

此外，從企業的收入公式=門店數量X單店收入也可以看出，單店效益的提升同 樣較為重要。而單店收入的提升更考驗著鉆石零售商的綜合能力，包括產品的 設計能力、店內服務和會員運營能力、營銷傳播能力等。這一點從婚戀特色品 牌迪阿股份和龍頭珠寶品牌周大福的案例看出：

1）迪阿股份以定制化模式強調產品的創意屬性；營銷端持續強化新媒體營銷布 局，截至 2021 年 9 月底，DR 品牌在微博、微信、抖音、快手等互聯網平臺 共擁有了超過 2000 萬粉絲，領先其他本土珠寶品牌；線下服務體驗端，為每 家實體店配備專業導購人員以及提供社交性質的線下活動方面，強化消費者的 購物體驗，包括提供求婚活動策劃等。

從實際成效看，迪阿股份取得了相對更高單店收入水平，以及在同為鑲嵌品類 情況下，公司的單店毛利率亦高于同行公司，自身門店的坪效也呈現穩步提升 趨勢，其中 2021 上半年門店的月坪效（元/㎡ /月）達到 1.08 萬元，較 2020 年 的 6630 元實現顯著提升。

2）周大福作為龍頭珠寶企業，擁有較為完善的門店運營管理體系、會員運營能 力等，線下門店提供個性化的智慧零售體驗。其單店收入取得了領先同行的表 現，且隨著門店運營成熟，直營店的單店效益持續提升，直營店店齡超過 8 年 的門店單店銷售額是 2-4 年門店的 1.73 倍。

線上渠道發展帶動悅己消費需求滿足

近年來線上渠道的發展也在為行業帶來增量，這與高增長的悅己式需求也相匹 配。雖然如前文所述，鉆石首飾作為客單價高、強調佩戴感的產品，銷售渠道 仍以線下實體店為主，但隨著設計感較強且客單價較低的悅己產品的需求提升， 線上渠道占比也相應有所提升，同時疫情也進一步培養了消費者線上消費習慣。

中國消費者鉆石首飾消費渠道中， 線上渠道占比從 2016 年的 5%提升至了 2020 年的 8%。此外，從整體珠寶消 費渠道看，據歐睿數據，2020 年中國珠寶線上銷售占比達到 11.1%，較 2019 年提升 3.4pct，不過相較于美國/英國 2020 年 27.3%/17.9%的線上滲透率仍有 較大提升空間。

全渠道零售模式逐步成為主流，全域營銷日漸重要

全渠道融合發展也在為消費者提供更加便捷高效的購物方式，同時有助于做到 多維度吸引客流，以更高的效率實現廣闊的消費群體覆蓋。我們綜合多方數據 看到，中國年輕消費者對于 O2O 模式的購物偏好感更強：據貝恩公司數據，其 調查消費者最近鉆石首飾的購買渠道發現，39%的千禧一代&Z 世代消費者選擇 線上搜索 線下選貨及購買的方式，16%選擇線上 線下提貨的方式，而年長一 代選擇這兩種方式的消費者比例分別為 34%和 15%。

當獲客渠道不再局限于分割的線上或線下時，也意味著品牌方需要做全渠道的 品牌曝光。提高消費者線上線下參與度。此外，對于品牌方自身而言，全渠道 零售擁有更全面的消費數據，據此更為準確的描繪消費者圖譜，有利于提升獲 客精準度，實現對商品、定價和推廣策略的精準掌控。

未來我們判斷全渠道零售模式逐步成為主流，主要體現為線上推廣拉新，線下 成交復購的形式：即線上渠道可為品牌提升知名度，發布新品，招攬新客，以 及直播獨家活動等；線下渠道可開展各類線下體驗活動，制造品牌熱點話題等。 一方面當前年輕消費者在信息獲取上更加偏向線上渠道，特別是如微博、抖音、

小紅書等新媒體平臺；另一方面在成交過程中，仍十分看中品牌店線下體驗式 服務所能帶來的情感理念傳遞：據麥肯錫調查，90%的年輕購物者認為，品牌 門店的良好體驗在消費決策中起到了關鍵作用。促進 80 后/90 后 消費者在線下門店購買奢侈品的因素中，占比最高的是友好的銷售服務態度和 扎實的專業知識，達 35%。

卡地亞曾在 2019 年 4 月全球同步上新“Clash de Cartier 系列珠寶”，一是攜 手英國演員及模特卡雅·斯考達里奧(Kaya Scodelario)拍攝微電影，并以多重體 驗展的形式，呈現 Clash de Cartier 系列化矛盾為和諧統一的雙面魅力；二是 打造一系列線上線下相結合的互動體驗，線下在上海 K11 購物藝術中心開啟 6 天的珠寶體驗展，體驗展應用大量互動體驗技術，并為展覽專門制作微信小程 序“反正是我”，用戶可利用小程序發送自拍并在觀展屏幕墻看到照片，線上投 放朋友圈廣告，以“視頻輕互動”形式觸達客戶等。

競爭要素分析二：產品時尚設計能力吸引年輕客群，把握悅己消費機遇

隨著 90 后/00 后逐步成為鉆石首飾主力消費人群，這種代際消費切換帶來的是 對于個性化、時尚設計型鉆飾需求的提升，這也是悅己消費崛起所帶來的的必 然變化。對于企業而言，產品的時尚設計能力成為未來能否吸引年輕客群的重 要競爭要素。

因此我們也看到各品牌方也在積極進行創意設計及研究，以契合終端消費者需 求。如迪阿股份此次 IPO 募投方向就包括計劃 5390 萬元建設“鉆石珠寶研發 創意設計中心建設項目”，提升產品款式設計能力，優化提升產品的辨識度。周 大福在主品牌外打造個性品牌 HEARTS ON FIRE（專業鉆石品牌）、ENZO（彩 寶品牌）、SOINLOVE（為千禧女生打造的輕奢蜜戀珠寶品牌）和 MONOLOGUE （品牌以音樂文化為核心），強調產品理念及設計。通過豐富且高質的產品供給 來滿足日益多元的消費需求

產品類別：經典款塑造提升品牌形象，小眾時尚款實現品牌拉新

首先，經典款商品永不過時，其背后的歷史、文化價值得到各年齡層消費者的 認可，這也是許多頂級品牌能夠歷經多年仍能穩步發展的根基。但經典款的打 造需要時間的積淀和大量的宣傳投入，對于國內多數品牌而言仍有較大難度。 同時我們預計個性化商品、具有特色品牌文化及小眾且款式優美的商品日益受 到年輕消費者追捧。具體原因來看，以鉆石所處的奢侈品行業為例，經典款產 品在不同年齡段被提及的比例均遠超小眾設計款、聯名款及各款產品，達到 50% 左右。同時，相較于中老年或千禧一代，Z 世代消費者對于經典款的熱衷程度 略低，而對于小眾設計款和聯名款有明顯偏好。Z 世代消費者提及小眾設計款 的比例為 23%，高于千禧一代的 16%及中老年的 11%。奢侈品對于年輕人來說是一種社交資本，既有助于感受獨特和彰顯個 性，還能有助于融入社交圈子，分享體驗，傳遞價值觀，增強身份認同感等。

案例看，珠寶領域小眾品牌“Messika”于 2005 年創立于巴黎，產品強調新潮 的設計和時尚感，疊戴與混搭的全新佩戴方式是這一理念的體現，該品牌營銷 上獲得了知名歌手碧昂絲支持，進一步擴大了在時尚圈的影響力。Messika 已在全球擁有 14 家旗艦店和 400 個銷售點，2019 財年取得 1.4 億美元的銷售收入。

此外，如前文所述，年輕消費群體較為關注品牌文化和內涵，那些特色鉆石品 牌也有望迎來發展機遇。迪阿股份主打特色婚戀鉆戒，憑借品牌特色及優異營 銷推廣等，2018-2020 年營收/歸母凈利潤復合增速分別達到 28.17%/43.75%。

而在新的時尚品類的布局方式上：一方面，對于頭部綜合類珠寶品牌來說，由 于這些品類在消費客群上往往與主品牌有所差異，因此多數通過內生 外延的方 式打造多品牌矩陣來進行布局。如周大福在主品牌外，推出個性品牌 HEARTS ON FIRE（專業鉆石品牌）、ENZO（彩寶品牌）、SOINLOVE（為千禧女生打 造的輕奢蜜戀珠寶品牌）和 MONOLOGUE（品牌以音樂文化為核心）；另一方 面，也可以通過 IP 聯名等方式來給產品賦予更豐富的文化內涵，如周大生不斷 引進和強化 IP 主題系列設計，包括梵高、皮卡丘、兔斯基、喜羊羊與灰太狼、 年娃春妮等藝術 IP 和文化 IP。

競爭要素分析三：最終以品牌價值構建核心壁壘

對于零售商品而言，無論是渠道、營銷還是產品的布局，最終是希望能夠在所 面向的消費者中樹立差異化的品牌壁壘。品牌意味著溢價，意味著消費粘性， 其中鉆石品類的定價機制復雜（受克重、顏色、凈度和切工等 4C 參數影響） 以及標準化程度較低，意味著企業更容易構筑基于品牌價值的壁壘，也是品牌 能夠持續實現量價增長的基礎。

如前文所述，由于歷史原因，多數中國本土珠寶企業過去主要以渠道拓展作為 主要發展驅動，但近年來也加強了對品牌價值塑造的重視度。我們認為，當前 消費市場的變化也在提供這樣的機遇，主要體現在年輕消費者國貨消費意識的 覺醒以及愿意為品牌的文化認同感付出溢價。

據波士頓咨詢聯合 Highsnobiety 發布的研究數據，以奢侈品消費為例，品牌的 永恒性、建立情感連接的品牌敘事、社會責任等構成品牌的文化信譽，而那些 既注重奢侈品基本屬性又搭建文化信譽度矩陣的品牌，其年營收增長是忽略文 化信譽度品牌的 2-3 倍；此外，在產品吸引力要素矩陣中，相較于 80 后消費者， 90 后/00 后消費者更為看重產品品牌的文化信譽度特質，尤其是與品牌的情感 連接、產品的個性化及意見領袖和時尚人士曾購買過等。

從實際案例看，我們以相近 4C 參數的求婚鉆戒為例，同為 50 分克重、顏色差 別在一個等級的鉆戒，國際高端品牌卡地亞和蒂芙尼價格均在 6.5 萬元以上， 以上價格端的差異體現了國際奢侈品品牌積淀帶來的溢價，也體現了文化情感 連接帶來的品牌溢價。

婚戀特色品牌 DR 價格在 5.25 萬元左右，高于周大福、周生生等傳統珠寶品牌。 其中 DR“一生只送一人”的品牌理念增強了產品的唯一性和獨特性，進一步 滿足了婚戀人群對愛情唯一性的心理需求。雖然該品牌理念目前來看暫未帶來 真正的品牌價值壁壘，但其利用文化情感吸引消費者也算是邁出了構建特色鉆 石品牌的一步，其顧客數量也呈現穩步增長態勢，2021 上半年達到 26.96 萬人， 在 416.6 萬對結婚登記人口中取得了 6.47%的市占率。

4 天然鉆 VS 培育鉆：共享行業發展機遇，定位差異化

真鉆可分為天然鉆石和培育鉆石兩類：天然鉆石屬于非再生資源，是在地球的 深部大約 150-200 公里，純碳物質在極高壓、極高溫條件下結晶形成的，目前 大部分天然鉆石形成于 33 億~9 億年前，具有一定的稀缺性特征；培育鉆石為 人工模擬天然鉆石生長環境培育而成，同樣為純碳的結晶體，在硬度、折射率、 相對密度、色散等多項物化屬性上與天然鉆石基本一致，亦可培育形成多種顏 色。此外，市面上在售的還有以莫桑鉆、鋯石（立方氧化）鋯為代表的仿鉆， 在物化屬性上與真鉆鉆石存在一定差別。

從兩種鉆石品類的發展歷史看：1）天然鉆石被視為大自然的饋贈，由于其天然 的稀缺性和耀眼的光澤，早在數千年前便被賦予了尊貴奢華的情感內涵，并逐 步成為永恒愛情的代名詞，尤其自 1947 年“鉆石恒久遠，一顆永流傳”的廣 告語問世以來。

2）培育鉆石歷史看，其技術分為高溫高壓法（HTHP）和化學氣相沉積法（CVD）， 從培育鉆石產品的誕生看，起源于 20 世紀 50 年代，其中 1954 年美國通用電 氣公司采用 HTHP 技術研發出第一顆金剛石，1963 年中國誕生了第一顆合成金 剛石。進入 21 世紀，阿波羅鉆石公司 2003 年開始了用于首飾的 CVD 合成單 晶鉆石的商業性生產；2010 年以來，培育鉆石逐步進入商業化運用加速階段， 其中 2012 年在中國、美國、印度等珠寶市場上出現了寶石級的 CVD 合成鉆石， 2016 年施華洛世奇推出培育鉆石品牌“Diama”，2018 年全球鉆石龍頭戴比爾 斯推出培育鉆石品牌“Lightbox”。

培育鉆品牌介紹：國內需求探索期，多數品牌創立時間較短

相較于天然鉆石，培育鉆石零售端的發展歷史較為年輕，且主要集中在美國及中國市場，據貝恩公司數據，全球培育鉆石的零售市場中，美國 2020 年占比 預計在 80%左右，中國以 10%左右的占比排名第二。從零售品牌看，主要為新 銳培育鉆石品牌，傳統珠寶品牌進軍培育鉆石品類的相對較少，主要是 2016 年施華洛世奇推出的培育鉆石品牌“Diama”，2018 年戴比爾斯開設了自己的 培育鉆石生產線，推出培育鉆石品牌“Lightbox”。

具體到中國市場看，本土培育鉆石零售品牌多成立于 2015 年之后，同樣以新 興品牌為主。如凱麗希（Caraxy）成立于 2015 年，2018 年上線天貓旗艦店， 2020 年在南京開設首個線下專賣店，價格大致在 2-4 萬元/克拉；小白光 Light Mark 成立于 2020 年，品牌主張“克拉自由”，2021 年 2 月在上海打造全球首 家沉浸式鉆石體驗店，并在 2021 年 12 月完成了 1.3 億元的 Pre-A 輪融資。傳 統珠寶品牌進軍培育鉆石市場的主要系豫園股份旗下的“露璨(LUSANT)”，于 2021 年 8 月在線上渠道推出。

總體上，我們認為培育鉆石的品牌零售市場仍處于跑馬圈地的早期，暫未出現 頭部品牌，傳統珠寶龍頭亦大多處于觀望階段。未來競爭中產品設計強、渠道 優勢明顯且能形成品牌價值的企業將率先突圍，這也是我們基于市場擔憂培育 鉆石價格體系穩定性下的判斷。

定位差異：消費場景有所差異，客群定位形成互補

首先，我們認為天然和培育鉆石并非是對立的兩面，而是共同分享鉆石行業發 展紅利，不過在具體優勢的消費場景方面有所差異：

天然鉆石具有稀缺性以及長期建立起來的情感屬性，在婚嫁消費場景中優勢明 顯，同時在奢華及高端的非婚消費場景中亦具有優勢；培育鉆石憑借價格優勢 及對于環保等價值理念的彰顯，以及在彩鉆、異形鉆方面的布局，預計在悅己 消費市場中更具潛力，同時不排除市場教育持續推進后獲得部分價格敏感性婚 慶消費者的青睞。

其次，我們基于鉆石本身的“韋伯倫商品”屬性去看天然鉆石和培育鉆石自身 的發展趨勢：即消費者將商品價格本身視為信號，需求可能隨著價格的上漲而 增加，因為商品有著身份象征的作用，代表一種對于高品質生活的追求。

1、 天然鉆石：強化婚戀情感屬性，提升產品時尚設計感

在婚戀這一優勢場景，預計天然鉆石品牌方將進一步深化產品的情感屬性；悅 己場景如前文所述，年輕消費者崛起下將進一步提升產品的時尚設計感。

2、培育鉆石：“平替”故事無法長久，打造品牌價值輸出是關鍵

從產品宣傳來看，現有絕大多數培育鉆石品牌主打性價比、環?？沙掷m的理念， 在消費者認知當中，也是與“可負擔”、“人造合成的”、“假的”等詞匯掛鉤， 容易造成天然鉆石“平價替代”的印象。

但從鉆石本身的韋伯倫商品屬性來看，單純的低價可能損害鉆石產品在消費者 心中的價值定位，也無法給予消費者對于品質生活追求的成就感。且從產業鏈 傳導的角度看，培育鉆石上游的合成技術進步將進一步提升產量，下游零售玩 家涌入也可能帶來進一步的降價壓力，對整體培育鉆石行業發展帶來不利影響。 據貝恩公司發布的《The Global Diamond Industry 2018》，積極擴張情景下， 全球培育鉆石產量年均增長率將保持在 15%-20%，至 2030 年培育鉆石產量規 模將達到 1000 萬克拉至 1700 萬克拉。企業案例中，力量鉆石培育鉆石的產量從 2018 年的 6.15 萬克拉增長至 2020 年的 13.70 萬克拉。

展望未來看，預計培育鉆石品牌方將進一步采取措施以避免走入持續降價通道， 包括但不限于從營銷宣傳、產品定位方面打造品牌文化，在廣闊的悅己消費市 場形成差異化競爭優勢，如小白光針對年輕消費群體打出“克拉自由”的口號， 并進一步延伸至表達新一代女性自由/悅己的婚姻愛情觀；在彩鉆和異形鉆方面 充分發揮技術優勢，合成自然界中罕見的藍色、粉色等彩色鉆石，如施華洛世 奇旗下培育鉆石品牌 Diama在 2020 年推出 16 種不同顏色的實驗室合成彩鉆， 采用枕形切割。

他山之石：看戴比爾斯如何同時經營天然及培育鉆石

1、戴比爾斯：全球天然鉆石龍頭，2018 年推出培育鉆石產品

戴比爾斯成立于 1888 年，早期經營鉆石礦業，1939 年與美國寶石學院合作， 共同引入了首個通用鉆石分級系統——4C 標準，1947 年推出經典廣告語“A Diamond is Forever”（鉆石恒久遠，一顆永留傳），至今仍向人們傳遞著鉆石 的永恒寓意；1993 年將鉆石帶入中國，定格中國鉆石元年。

進入千禧年，戴比爾斯推出著名的大克拉最高色級鉆石——戴比爾斯千禧之星 鉆石，并正式成立戴比爾斯珠寶（De Beers Jewellers）旨在“為世界上最挑剔 的客戶提供世界上最美麗的鉆石”。此后，戴比爾斯持續推進產品的研發設計及 渠道拓展，其中 2011 年在北京開設大陸首家專賣店，2012 年全球自然資源領域著名公司英美資源集團收購股份控制了戴比爾斯。

產品研發推新方面，戴比爾斯先后推出婚戒定制化服務、與聯合國婦女署合作 共同提升女性地位及推出培育鉆石品牌，準確把握市場發展的各類趨勢和機遇。 其中 2013 年推出全新訂婚鉆戒個性化定制服務“For You, Forever”，由顧客 親自挑選鉆石、戒指設計和鑲嵌方式；2017 年與聯合國婦女署達成為期三年的 合作伙伴關系，以支持其所在國家的婦女和女童，挑戰性別刻板觀念；2018 年 推出培育鉆石品牌 Lightbox，旨在讓更多消費者接觸鉆石消費，提供品質卓越 且價格實惠的培育鉆石。

2、旗下天然鉆石和培育鉆石品牌：差異化定位，差異化價格帶

1）天然鉆石：多品牌銷售，注重產品設計及文化情感

戴比爾斯的天然鉆石珠寶主要通過三個品牌進行銷售，De Beers Jewellers（高 級奢華珠寶品牌）、Forevermark（高端和現代的鉆石珠寶）和 Libertaime（隸 屬 Forevermark，中國市場獨家發售，強調新一代自我精神），具體來看：

De Beers Jewellers：成立于 2001 年，是戴比爾斯集團內的高級奢華珠寶品 牌，提供獨家的高級珠寶系列作品。戴比爾斯珠寶以戴比爾斯至臻美鉆作為主 要元素打造標志性設計，從自然中汲取藝術靈感，創造具有美感和象征意義的 作品。代表系列包括 Talisman 系列、Enchanted Lotus 系列和 Bridal 系列。

Forevermark（戴比爾斯永恒印記）：成立于 2008 年，定位鉆石首飾最高標準， 提供高端和現代的鉆石珠寶系列作品。品牌每一顆鉆石都經過嚴格的手工甄選。全球僅有不足 1%的鉆石才有資格成為戴比爾斯永恒印記美鉆，體現創守永恒和 美麗稀有、來源可靠的承諾，代表系列包括 Avaanti 昂系列和 Icon 星空系列。 Libertaime：于 2018 年成立的新品牌，在中國地區獨家發售。品牌以“BE YOU. BE A DIAMOND”為品牌理念，贊美“追隨內心，活出真我，獨特自信強大， 勇于面對一切”的新一代女性精神。相較于戴比爾斯珠寶，Libertaime 針對千 禧一代對自我價值的追求、自我態度的展示以及自我努力的犒賞的需求，價位 更易接受，滿足更加單純的購買目的：不再只是為了人生中的重要時刻，而是 為了享受每時每刻。

2）培育鉆石：定價較低，主打悅己消費市場

戴比爾斯于 2018 年推出培育鉆石品牌 Lightbox。Lightbox 以“讓更多人接觸 到鉆石的光芒（Make the sparkle of a diamond available for more people, more often）”為使命，銷售白色、藍色和粉色三種顏色的培育鉆石飾品和單顆 鉆石，顏色普遍為 J-G，凈度普遍為 VS2，切工為 VG，裸鉆零售價 800 美元/ 克拉。2021 年 10 月，Lightbox 投放新系列“Finest”， 采用品質較高的 CVD 培育鉆石，顏色為 D-F，凈度為 VVS1-VVS2，切工達到 EX，裸鉆零售價 1500 美元/克拉。

同樣以美國市場看，我們比較戴比爾斯珠寶和 Lightbox 的產品價格，一是鉆 戒方面，選取同凈度和顏色級別的天然鉆石制成的基本款式鉆戒和 Lightbox 培 育鉆石裸鉆進行對比，0.5 克拉天然鉆石鉆戒價格 4650 美元，對比同規格尺寸 培育鉆石裸石價格 400 美元，并且價格差距隨克重增加持續擴大。二是非婚飾 品方面，戴比爾斯珠寶非婚戒飾品（主鉆克重多在 20 分以下）的價格通常在 2000-10000 美元，以入門系列 My first de beers 圓形切割鉆石項鏈為例，主鉆 石 0.2 克拉，價格 2250 美元；而克重 0.25 克拉的 Lightbox 圓形切割鉆石項 鏈價格僅為 250 美元，價格僅為天然鉆石的約 1/10。

3、戴比爾斯對天然及培育鉆石的規劃和管理層觀點

據戴比爾斯官網介紹，天然鉆石一直是戴比爾斯的最主要業務。戴比爾斯 1947 年推出的廣告語 “鉆石恒久遠，一顆永留傳”將鉆石和愛情、婚姻捆綁在一起， 訂婚和婚禮場景也成為品牌的重要消費場景。相較于其他品牌，戴比爾斯集團 業務延伸至上游采礦業務，自己擁有原石，因此相較于其他品牌更強調鉆石的 高品質和稀缺屬性。每顆 0.2 克拉以上的鉆石都會印有戴比爾斯印記和獨立編 號，附以產品證書，證明鉆石的天然、無處理，以及開采過程環保、無沖突。 而對于培育鉆石，首先以獨立品牌名 Lightbox 運營，和戴比爾斯主品牌的關聯 性弱，Lightbox 鉆石會銘刻肉眼不可見的“Lightbox”印記而不是戴比爾斯印 記，沒有鉆石產品證書。戴比爾斯公司事務執行副總裁大衛·普拉格（David Prager）在接受采訪時表示，戴比爾斯的名字不會出現在 Lightbox 的廣告中， 新品牌也不會營銷“無沖突”或“環?！?，因為“我們不同意這種定位”。

而從產品線來看，目前 Lightbox 不涉及戴比爾斯珠寶的主陣地婚戒市場。 Lightbox 品牌營銷負責人莫里森（Sally Morrison）在接受 JCK magazine 采訪 時表示，培育鉆石產品線和天然鉆石不構成競爭，適用場景和消費者需求均不 同，“Lightbox 適合那些想要擁有價格更易接受的、時尚有趣的珠寶的人”。 值得注意的是，在價格方面，Lightbox 定價 800 美元/克拉的裸鉆不僅低于天然 鉆石，相較于培育鉆石領域的競爭對手而言也低 75%左右。以 0.25 克拉圓形切 割鉆石項鏈為例，施華洛世奇培育鉆石品牌 Diama 售價 795 美元，而 Lightbox 價格僅為 200 美元，這背后實際上反映了戴比爾斯著力打造培育鉆石的飾品消 費且實惠的定位。

5 投資分析：把握鉆飾消費升級機遇，關注三大方向

把握鉆石消費增長機遇，關注龍頭、特色及時尚品牌三條線

整體來看，歷史悠久的鉆石行業仍充滿生機：從行業增長動力角度看，人均可 支配收入穩步增長及消費升級趨勢提供底層支撐；年輕客群成為消費主力，他 們珠寶消費中對于鉆石品類的偏好將助力鉆飾在婚嫁場景中的滲透率提升和加 速悅己消費市場發展，同時也對于產品的設計、品牌理念提出了新的要求。供 給端的鉆石零售商積極迎合消費趨勢，推動全渠道融合發展，為消費者提供更 加便捷高效的購物方式；積極投入創意設計及打造獨特個性化的產品理念。

1）傳統珠寶龍頭企業有望受益后疫情時期帶來的集中度提升機遇，本身具備較 強的規模優勢，且作為綜合類珠寶品牌，通過在時尚鉆石珠寶等多元化的品類 拓展布局中能夠進一步夯實龍頭優勢。

2）特色鉆戒品牌以 DR 為代表，其在已建立起的高辨識度品牌認知下，通過加 快高質量渠道拓展，強化新興營銷布局，有望不斷鞏固婚戒品類優勢，同時擇 機開拓配飾品類復購消費場景，打開中長期成長空間。

3）年輕時尚化的細分品類或區域消費珠寶品牌，其自身無論是產品研發設計、 全渠道融合建設水平優異，目前正在通過低基數下的快速門店擴張，以及靈活 的差異化品類布局，積極搶占快速發展的時尚珠寶消費紅利。

重點公司分析

迪阿股份：主營婚戀鉆戒業務，打造獨特品牌文化

迪阿股份成立于 2010 年，主營珠寶首飾的品牌運營、定制銷售及研發設計， 聚焦于婚戀市場，產品品類主打鉆石鑲嵌。公司品牌端以“DR（Darry Ring）” 為核心，該品牌主打“男士一生僅能定制一枚”求婚鉆戒，向消費者傳達 DR 品 牌“一生·唯一·真愛”的愛情觀；渠道端構建了全渠道整合的銷售模式，發揮 線上平臺便捷高效和線下渠道實體體驗的優勢，截至 2021 年 6 月底，線下直 營門店達到 375 家。

業績方面，2020 年公司實現營收 24.64 億人民幣，同比 48.06%，實現歸母凈 利潤 5.63 億人民幣，同比 113.44%，其中 2018-2020 年營收/歸母凈利潤復合 增速分別為 28.17%/43.75%。2021 年前三季度看，公司分別實現營收/歸母凈 利潤 34.11 億元/9.90 億元，同比 127.54%/ 218.36%，整體增幅較大，一方 面由于去年同期疫情下銷售基數較低，同時公司在品牌影響力、渠道建設、運 營水平等方面延續了 2020 年 Q4 以來的良好表現。

1）分品牌看，以“DR”品牌為核心，真愛理念融入產品。公司以 DR 品牌為 核心，該品牌 2018-2021 上半年收入占比分別為 99.98%、99.80%、99.79% 和 99.91%。該品牌在鉆石首飾行業創新打造了“一生只送一人”的經營理念和 購買規則，即男士憑有效身份信息一生僅能定制一枚 DR 求婚鉆戒，助力公司 在充分競爭的珠寶零售市場樹立了與眾不同的品牌形象和產品特點。同時采取 定制化銷售模式，2018-2021 上半年定制產品收入占比分別為 96.39%、95.65%、 96.61%和 96.23%，增強了產品的唯一性和獨特性，進一步滿足了婚戀人群對 愛情唯一性的心理需求以及助力了解消費者時尚偏好。

2）分品類看，把握婚戀場景，主打鉆石鑲嵌。公司主要產品為求婚鉆戒、結婚 對戒和其他飾品，其中以求婚鉆戒銷售占比最高：2018-2021 上半年收入占比 分別為 85.41%、83%、76.31%和 78.91%。結婚對戒占比次之，且呈現逐步提 升趨勢，2018-2021 上半年分別為 12.81%、15.42%、22.65%和 19.42%。

3）分渠道看，迪阿股份構建了線下 線上的全渠道銷售模式：線下渠道 2018-2021 上半年收入占比分別為 89.16%、92.33%、90.89%和 88.79%，其 中絕大部分由線下直營店貢獻，公司線下直營店占線下收入的比重分別為 97.46%、92.85%、91.58%和 92.22%，線下占比較高主要系珠寶消費具有佩 戴體驗感強，店鋪形象和曝光度對品牌塑造影響較大。

門店方面，2018-2020 年，公司期末門店數量分別為 250 家、302 家和 353 家， 分別同比凈增 120 家、52 家和 51 家，其中 2018 年凈增較多主要系公司彼時 為進一步搶占線下入口以及綜合考慮同城競品店鋪數量等因素，大量布局和開 設線下門店。截至 2021 年上半年，公司擁有 375 家線下門店，其中直營店 345 家，聯營店 30 家，覆蓋了大陸境內除西藏之外的省、自治區和直轄市，以及 中國香港和法國巴黎。

迪阿股份堅守“一生·唯一·真愛”的品牌理念，將真愛文化內涵融入產品設計研 發及終端銷售中，不斷強化消費者的品牌認知，實現品牌影響力提升：

1）品牌策略端，差異化打造“一生只送一人”的銷售理念，并采取定制化銷售 模式，“以需定產”捕捉消費者喜好，同時提升經營周轉效率；2）研發設計端， 公司立足品牌理念，采取內部設計師 外部設計團隊 合作廠商選款相結合的新 品研發模式，并充分利用深圳珠寶產業集群優勢，向消費者提供時尚鉆石產品； 3）營銷端，公司充分利用社交媒體的高效性和互動性，通過靈活的新媒體營銷 手段和精準的營銷方式，不斷搶占年輕消費者心智；4）渠道端，公司搭建了便 捷多層次的銷售渠道，370 余家線下門店為消費者提供線下佩戴和服務體驗，打通線上線下數據通路，實現多渠道數據匯集，為消費者提供了線上線下融合 貫通的消費體驗。

未來行業層面鉆石首飾滲透率空間大，消費年輕化及鉆石鑲嵌偏好將推動行業 增長，且迪阿股份自身也將通過加快高質量渠道拓展，強化營銷布局，不斷鞏 固婚戒品類優勢，同時擇機開拓配飾品類復購消費場景，打開中長期成長空間。

周大福：老牌珠寶龍頭，歷久彌新

周大福是港資珠寶品牌的代表之一，其品牌歷史最早可追溯至 1929 年，彼時 其創始人周至元在廣州洪德路創辦首家金行，取名周大福金行。

在近百年歷史中，公司始終堅持發展壯大珠寶首飾業務，至 2011 年公司實現港 交所上市，如今旗下 5646 家零售網點（截至 2021 年底）網絡覆蓋中國內地、 港澳臺及部分海外市場，經營品類齊全，涵蓋黃金/鉆石/鉑金/K 金等主要品類， 同時品牌端積極順應潮流打造個性化的新興品牌。公司整體 2020 年銷售額市 占率達到 7.6%（歐睿統計數據），排名全行業第一。

業績方面，公司 2021 財年（2020.4.1-2021.3.31）營收同比 23.63%至 701.64 億港元，歸母凈利潤同比 107.74%至 60.26 億港元，2016-2021 財年營收/歸 母凈利潤復合增速分別為 8.17%/18.51%?？傮w上，公司作為珠寶龍頭企業， 近年來經營穩步向上，在后疫情時期緊抓婚嫁需求釋放及高端消費回流機遇進 而實現快速復蘇，且最新數據看，公司依舊延續穩健增長態勢，2022 財年中報（2021.4.1-2021.9.30）營收/歸母凈利潤分別取得 79.1%/60.4%的增長。

公司以近百年的歷史傳承逐步建立了品牌口碑，同時積極推新產品和渠道變革， 彰顯了經營活力。具體來看：

1）在產品方面，公司以黃金為優勢產品，2019 財年-2021 財年在零售收入中 的占比均在 65%以上，近年來則積極提升產品的時尚設計感，把握年輕化消費 和國潮趨勢，例如推出“傳承”古法金系列，一度在市場上掀起古法黃金風潮。 此外，鉆石鑲嵌類過去幾年的占比穩定在 23%左右，推出個性化定制服務，上 線了定制平臺“D-ONE”，2021 財年零售值達到 1.33 億港元，定制產品的平均 售價比中國內地鑲嵌首飾門店的平均售價高出一倍以上。以及如前文所述，過 去 幾 年 推 出 了 個 性 品 牌 HEARTS ON FIRE 、 ENZO 、 SOINLOVE 和 MONOLOGUE 等。

2）在渠道方面，一是陸續推出“新城鎮”及“省代”戰略，借助加盟模式加速 渠道下沉，搶占下沉市場消費機遇：截至 2021 年 12 月底，公司旗下門店數量 達到 5646 家，較 2020 年凈增超 1200 家，且基本由加盟店貢獻。就主品牌“周 大福珠寶”來看，2021 財年在中國內地凈開店 669 個至 4098 家，其中半數位 于三線及以下城市，且三線及以下城市的門店數量占比也從 2018 財年的 34.3% 提升至 2021 財年的 45.7%。

二是構建全渠道的銷售網絡，其中以線下渠道為主，符合珠寶消費強體驗和佩 戴感的提升，以及線上銷售把握悅己消費機遇和滿足顧客便利化購物需求。同 時公司積極推進智慧零售體系建設，在超過 40%的中國內地零售店配置云柜臺 （截至 2021 年 3 月底），運用視頻、3D 展示、主題頁面設計、游戲互動等展示方式，為顧客提供自由開放的沉浸式消費體驗。

周大福亦建立了基于企業微信框架的“云商 365”平臺，店員可在此平臺回應 顧客需求、推薦產品及邀約到店等，以及直連至網絡旗艦店，提供顧客管理工 具。2021 財年，云商 365 平臺上的平均售價比電商平臺高出約 80%，其銷售 轉化率是電商平臺的約 10 倍。就中國內地市場的零售業務而言，電子商務及 O2O 銷售占比從 2019 財年的 4.8%提升至 2021 財年的 7.1%，其中電子商務 占比 4.2%，O2O 相關業務占比 2.9%，2022 財年中報占比進一步提升至 9%。

周大生：黃金珠寶一線龍頭

“周大生”品牌商號自 1999 年開始使用，已有 20 余年歷史，經過多年的運營 布局，公司已躍居成為本土珠寶一線企業，2020 年收入體量達到 50.84 億元， 2015-2020 年營收/歸母凈利潤復合增速分別為 13.25%/23.47%。

1）品類方面，周大生鉆石鑲嵌為優勢品類，2020 年收入占比 43.45%，這主要 體現在公司早期便注重鑲嵌產品的時尚設計，迎合年輕化消費趨勢，研創的“情 景風格珠寶”系列，精準定位活力女孩、怡然佳人、知性麗人、魅力精英、星光 女神五大消費人群，有效聚焦表達情感、表現自我兩大需求方向。素金品類 2020 年收入占比 32.95%，呈現逐步提升趨勢，尤其是 2021 年以來，受益終端黃金 需求旺盛及公司加大布局力度，推出“非凡古法金”系列，至 2021 上半年素 金收入占比已達到 43.73%，成為第一大品類。

2）渠道方面，周大生以下沉市場為優勢區域，省代模式強化渠道發展。截至 2021 年 9 月 30 日，公司擁有 4357 家門店，較 2020 年底凈增 168 家，其中 加盟店 4119 家，自營店 238 家。從城市分布看，截至 2021 上半年，公司 71% 的門店位于三四線及以下城市，29%的門店位于一二線城市，在下沉市場經營 經驗較為豐富。同時，公司 2021 年下半年開始引入省級代理模式，提升供應 鏈運營及公司資金周轉效率，解決黃金產品本地配貨效率的瓶頸問題，有利于 整合市場優質客戶資源，激發渠道發展活力，加大拓店力度，優化門店布局。

3）多品牌布局方面，公司打造了多層次珠寶消費品牌，除主品牌周大生外，電 商渠道差異化布局低價配飾類產品，比如設計感更強、單價較低的銀飾及一口 價素金品類等，從價格、品類、特點上區隔于線下門店，力圖打造低單價、高 頻次、高復購的快消模式其中在 2019 年公司打造了社交珠寶品牌 Design Circles(設界)，社交珠寶概念則來源于珠寶最原始訴求的升華，傳遞女性真實 自我，給女性帶來自信和愉悅，連接人與人的溝通。

此外，公司把握婚戀消費場景，2021 年 1 月競得了婚戀鉆戒品牌“BLOVE”， 該品牌創立于 2008 年，專注婚戒的原創設計定制服務，符合年輕群體對于情 感共鳴的追求。

豫園股份：老牌消費產業集團，珠寶時尚業務引領發展

公司前身為上海豫園商場，于 1992 年在上交所上市，2018 年經過重大資產重 組成為復星快樂產業旗艦平臺。豫園股份經過多年發展而逐步形成了覆蓋消費 領域的多業務板塊，主要包括文化商業及智慧零售、珠寶時尚、文化餐飲和食 品飲料、國潮腕表、美麗健康、復合功能地產等，旗下擁有老廟、亞一、松鶴 樓、海鷗表等國內 18 個中華老字號和一眾領先品牌，以及多個全球知名品牌。

業績方面，豫園股份 2018-2020 年分別實現營收 339.31 億元/439.31 億元 /440.51 億元，其中 2020 年疫情影響下同比略增 0.27%；2018-2020 年分別取 得歸母凈利潤 30.33 億元/32 億元/36.10 億元，其中 2020 年疫情仍取得同比 12.82%的增長。2021 年前三季度看，公司營收及歸母凈利潤分別取得同比 10.87%/ 13.04 的增長，其中單三季度歸母凈利潤同比-24.45%，與地產業務 收入結轉時點差異有關。

分業務看，珠寶時尚業務貢獻主要收入。2018-2020 年，公司珠寶時尚業務收 入占比分別為 49%/48%/50%，2021 年前三季度進一步提升至 68%，已成為公 司最大業務板塊。從增速看，珠寶時尚業務 2019/2020 年收入增速分別為 22.66%/8.36%，2021 年前三季度為 34.16%，總體表現穩健。

豫園股份積極推進珠寶業務發展，通過內生 外延方式構建了多品牌、多品類運 營格局，同時把握培育鉆石市場機遇，推出培育鉆石品牌“LUSANT 露璨”， 具體來看：

1） 老廟品牌源自上海老城隍廟，品牌歷史超過百年，是 1982 國內恢復黃金 飾品零售后的首批黃金飾品零售商，其古法黃金類產品市場知名度較高。

2） 亞一品牌誕生于 1994 年，品牌強調“五愛文化”：愛伴侶、愛家人、愛自 己、愛朋友、愛寶貝，產品覆蓋黃金、K 金、鉑金、鉆石、彩金等。 截至 2020 年年末，老廟和亞一品牌連鎖網點達到 3367 家，其中 207 個 直營網點，3160 家加盟店；截止 2021 年 9 月末，兩大品牌連鎖網點達到 3769 家，其中 209 個直營網點，3560 家加盟店。

3） DJULA 品牌系來自法國巴黎的年輕時尚珠寶品牌，擁有“年輕”、“輕奢” 的品牌定位，豫園股份 2020 年下半年完成對其收購（持股 55.4%），截至 2021 年 9 月底，直營網點達到 14 家。

4） Damiani 和 Salvini 品牌來自意大利，前者定位高端，后者定位輕奢。兩大 品牌在中國內地、澳門及香港（Damiani 不包括香港的代理）由合資公司 獨家總代理，其中豫園股份持有合資公司 55%股份，意大利合作方持有 45% 股權。截至 2021 年 9 月底，Damiani 珠寶擁有 3 家直營網點。

5） LUSANT 露璨系豫園股份旗下培育鉆石品牌，定位年輕、時尚，旗下擁有 星夜系列、銀河漫游系列、光系列等產品系列，產品價格從數千元到數十 萬元不等。

6） 此外，豫園股份于 2018 年收購了比利時國際寶石學院（簡稱“IGI”）80% 股權，以實現戰略布局全球鉆石產業鏈，更好地獲得鉆石領域專業知識及 行業資源。IGI 是全球知名的寶石學培訓及鉆石鑒定組織，經過多年發展形 成了布局全球的鉆石、寶石和首飾專業鑒定以及寶石學培訓課程等業務， 廣泛服務鉆石相關領域的各類合作伙伴、包括知名鉆石零售商。

潮宏基：時尚珠寶品牌，加盟助力渠道下沉

公司成立于 1996 年，從事中高端時尚消費品的設計、研發、生產和營銷，主 要銷售產品為珠寶首飾和女包，擁有“CHJ 潮宏基”、“VENTI 梵迪”和“FION 菲安妮”三大核心品牌。

CHJ 潮宏基系珠寶品牌，創立于 1997 年，以 K 金鉆石鑲嵌、K 金素金等時尚 珠寶首飾為核心產品，主要消費客群為善于自我欣賞的時尚獨立女性。

VENTI 梵迪系珠寶品牌，創立于 2003 年，是公司旗下針對細分市場進行培育 探索的年輕潮流珠寶品牌，以法式浪漫風格為主線，通過精煉的線條和 充滿時 尚靈感的精致創意珠寶呈現出來，定位于年輕化和更張揚個性。

FION 菲安妮系女包品牌，1979 年創立于香港，2014 年被公司全資收購。FION 致力于融合最前沿的設計及匠師獨一無二的手工，為新時代的年輕女性創造 出 高雅精致的皮具。

1）業績方面，潮宏基 2018-2020 年分別實現營收 32.48 億元/35.43 億元/32.15 億元，其中 2019 年同比增長 9.08%，2020 年在疫情影響下同比-9.26%。 2018-2020 年分別實現歸母凈利潤 0.71 億元/0.81 億元/1.40 億元，其中 2020 年同比增長 72.84%，主要系公司 2020 年菲安妮形成的商譽未發生減值，2019 年歲菲安妮計提的商譽減值為 1.52 億元。

2021 年前三季度看，公司分別實現營收/歸母凈利潤 34.49 億元/2.85 億元，同比 48.87%/ 253.09%，受益疫情趨緩下公司積極把握渠道調整和擴張機遇等。

2）分產品看，公司黃金珠寶占比高，注重產品的時尚設計。2018-2020 年，公 司時尚珠寶首飾占比從 64.98%提升至 68.79%，傳統黃金首飾占比在穩定在 20%-22%左右。2021 上半年，受益終端旺盛的黃金需求，傳統黃金首飾占比 提升至 26.96%，時尚珠寶首飾占比下降至 60.93%。皮具業務的收入占比持續 下降，從 2018 年的 11.05%降至 2020 年的 8.25%。

具體來看，公司在珠寶業務方面，積極推進產品研發設計，通過設計符合市場 趨勢的“時尚近季、奢侈近人”的系列產品，吸引了眾多追逐時尚的年輕都市 白領女性成為旗下品牌產品的粉絲。其中潮宏基以 293.27 億元的品牌價值連續 十七年登榜中國 500 最具價值品牌，較 2019 年增長 41.43 億。

女包業務方面，前期的表現受百貨渠道式微、疫情影響等而有所承壓，但公司 積極調整銷售渠道、把握線上化消費和營銷機遇以及對品牌進行年輕化改造等， 至 2021 上半年皮具業務實現收入 2.22 億元，同比增長 102.36%。

3）分渠道看，公司構建了全渠道銷售模式，線下借助加盟模式積極推進渠道下 沉。公司作為年輕時尚的珠寶品牌代表，把握年輕化消費趨勢，重視線上渠道 的銷售及推廣，一是通過線上自建及天貓、京東、唯品會等第三方平臺進行全 網營銷，2021上半年，公司珠寶業務通過第三方平臺線上銷售交易額近 5億元， 占總銷售收入 17.98%，同比增長 31.79%。此外，公司借助直播等手段，把握 社交媒體營銷紅利，旗下品牌建立自有直播團隊，也通過自有智慧門店平臺進 行私域直播或聯動直播，其中 2021 年與騰訊智慧零售合作開創珠寶行業首場公私域聯動的新品發布直播，刷新了 CHJ 云店直播歷史新記錄。

展店方面，公司 2019 年調整渠道策略，由“重自營輕加盟”，做出重大調整， 通過管理與技術支持，在保證品牌長遠發展的基礎上，加速加盟代理業務擴張， 尤其是搶占下沉市場發展機遇。2020 持續優化渠道結構，針對性調整優化供應 鏈、營銷、服務等方面的能力以及推進數字化建設對加盟商業務的應用支持， 2020 年全年旗下三大品牌凈增加盟店 83 家。從近幾年的開店情況看，加盟模 式已成為公司展店的核心驅動力，2020 年加盟店數量達到 541 家，首次超過直 營店的 454 家。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關信息，請參閱報告原文。）

精選報告來源：【未來智庫】。未來智庫 - 官方網站