（報告出品方/作者：天風證券，孫海洋）

1.1. 主營精紡呢絨與正裝職業裝，一體化產業鏈優勢顯著

南山智尚成立于 2007 年，主營精紡呢絨與正裝職業裝的研發、設計、生產及銷售，擁有 完善的毛紡織服飾產業鏈，擁有集面料研發、毛條加工、染色、紡紗、織造、后整理于一 體的精紡呢絨業務體系，以及集成衣研發、設計、制造、品牌運營于一體的服裝業務體系。

公司為國內精紡呢絨、正裝職業裝領軍企業，“南山”牌精紡呢絨、“締爾瑪”牌職業裝先 后被國家工商總局認定為中國馳名商標，截至 2020 年年底，公司精紡呢絨產能 1600 萬米 /年，排名全國第二，且從產品結構上細分為純毛高支系列產品。公司為精梳毛機織物單項 冠軍示范企業，“締爾瑪”牌職業裝先后獲評“中國職業裝十大頂級品牌”、“中國服裝成 長品牌”，截至 2020 年底，公司正裝職業裝產能 135 萬套/年，襯衣產能 45 萬件/年，是 國內最大的職業裝生產基地之一。

公司憑借自身的科技實力與市場影響力，多次參與制定了紡織領域國家及行業技術標準。 截至 2020 年 6 月，公司已形成專利 74 項，其中發明專利 25 項。

定位高端面料市場，毛精紡、高級服裝定制，切入新材料市場，智能化制造：

1）初創期（2010-2016 年）：公司自成立以來一直致力于精紡呢絨、服裝的研發、設計、 生產與銷售。2010 年菲拉特（北京）貿易有限公司成立，負責高端面料的銷售；2011 年 締爾瑪服飾成立，負責職業裝的生產和銷售；2016 年，北京南山電子商務有限公司成立， 開拓線上渠道。

2）發展期（2017-2019 年）：2018 年，與日本自重堂共同出資設立南山自重堂，打造高 品質且專業化的工裝服飾用品，繼續擴大業務規模，根據客戶行業、工作場景、功能性需 求的不同，在為客戶提供專業與完整的解決方案的同時、不斷提高公司盈利水平。

3）高端市場拓展期（2020-至今）：2021 年公司投資 1.28 億元切入高新技術纖維領域， 公司預計 2022 年上半年年產 600 噸超高分子量聚乙烯新材料項目可投產。未來：①精紡 呢絨方面，公司未來將持續深度挖掘羊毛精紡呢絨細分領域，加大產品研發、花型研發能力，實現進口替代；②服裝定制業務方面，公司將把握行業發展機遇，抓住團購定制職業 裝行業進入景氣向上周期，大力培育品牌。全力打造具有科技支撐、品質保障的高級定制 模式，成為“國際高端時尚服裝定制領域的領軍企業”。

1.2. 股權結構集中穩定，核心高管經驗豐富、向心力強

實控人為南山村委會，南山集團持股 67.5%。公司實際控制人為南山村委會（龍口市東江 街道南山村村民委員會）與南山集團董事長兼總經理宋建波，通過南山集團持股南山智尚 67.5%，煙臺盛坤（管理層及核心人員持股平臺）、煙臺南晟（員工持股平臺）分別持股 3.75%。

管理團隊穩定，核心高管紡織行業經驗豐富。趙亮曾任南山紡織董事長兼總經理，劉剛中 曾任山東南山紡織服飾有限公司精紡公司產品設計師、設計室主任、研發中心主任、精紡 事業部副總經理，曹貽儒曾任南山紡織染整廠廠長、精紡事業部總經理。公司核心高管均 具有豐富的紡織行業與管理崗位經驗；且均曾擔任南山紡織高管，管理團隊齊心協力、向 心力強。

上市前即實施股權激勵計劃，充分調動員工積極性。2017 年 3 月，經南山集團審議，為 穩定核心人才隊伍，煙臺南晟、煙臺盛坤合計受讓公司股權 10%。公司部分員工通過投資 煙臺南晟、煙臺盛坤，間接取得部分公司股權。公司于 2017 年一次性計入管理費用 525.42 萬元，于 2017 年實施完畢。南山智尚實施股權激勵以穩定核心人才隊伍，建立鼓勵創新 的激勵機制以調動基層員工創新積極性，薪酬激勵、加大培訓投入以培養創新人才。

2016-2019 年公司營收由 15.59 億元增長至 17.71 億元；受疫情影響，2020 年公司營收 同減 23.3%至 13.58 億元；公司 21Q1-3 營收 10.19 億元同增 2.1%，新投資超高分子聚 乙烯項目將成為公司打造的下一個增長點，實現多元化發展。

分品類看，精紡呢絨、服裝類為主，2021Q1-3 精紡呢絨占比提升顯著。2016-2019 年公 司精紡呢絨收入從 7.13 億增長至 8.74 億元，隨著服裝市場年輕化、多樣化、定制化對精 紡呢絨市場的影響逐步顯現，精紡呢絨多品種、小批量的產品需求逐步增加。

2018 年公司中標建設銀行等客戶的職業裝采購訂單，且產品售價繼續維持上漲趨勢，銷量 售價雙重驅動服裝業務收入同增 20.59%，2019 年公司繼續提高西裝產品定價、減少低價訂 單的承接。2020 年精紡呢絨營收 6.18 億元（占比 45.5%），服裝類營收 7.14 億元（占比 52.6%）。

分地區看，國內貢獻主要收入。2020 年國內營收 10.57 億元（占總營收比例 77.85%）， 2016-2021H1 公司在國內營收占比由 56%增長至 84%，且為逐年穩增；2020 年國外營收 3.01 億元。

疫情好轉 進口面料替代加速 國內需求穩定 新產品訂單持續釋放，預計 2021 年歸母凈 利 1.32-1.6 億元，同增 50.84%-82.84%。疊加 2016-2019 年公司歸母凈利由 0.83 億元增 長至 1.22 億元；受疫情影響，2020 年歸母凈利同減 28.1%至 0.88 億元；得益于毛利率增 長及財務費用減少，2021Q1-3 歸母凈利同增 25.2%至 0.96 億元。

1 月公司發布業績預增公告，預計 2021 年歸母凈利 1.32-1.6 億元，同增 50.84%-82.84%， 主要系 1）疫情影響減弱，公司經營情況良好，生產有序開展；2）隨著國外疫情的持續， 歐洲地區尤其是意大利高端面料企業復工復產受阻，公司緊抓機遇，加快發展進口面料替 代業務，同時國內高端面料的穩定需求也為相關業務的增長提供了廣闊的市場空間；3） 公司推出了以 OPTIM 全羊毛防水面料為代表的一系列功能性面料，實現羊毛面料服用性能 的突破創新，訂單持續釋放對公司業績增長提供了助力。

高附加值訂單占比提升&原材料羊毛價格向上，公司盈利能力顯著提升。2016-2020 年公 司毛利率波動較小，相對穩定，2020 年-2021Q1-3 毛利率自 30.8%增長至 34.1%、歸母 凈利率自 6.5%增長至 9.4%，主要系原材料羊毛進入上漲周期、公司產品結構優化。

分品類看，精紡呢絨業務毛利率有顯著提升，2021Q1-3 毛利率首超服裝類。2016-2019 年公司精紡呢絨和服裝類業務毛利率保持相對穩定，分別在 30-34%、25-31%波動，2021H1 得益于羊毛價格上漲及產品結構調整影響，公司精紡呢絨業務毛利率同增 8pct。

分地區看，國內銷售毛利率顯著高于國外。2020 年國內銷售毛利率 35.1%、國外銷售毛 利率 15.5%。

費控能力相對穩定。2016-2019 年公司銷售、管理費用率呈波動下降趨勢，研發費用率相 對保持穩定，財務費用率小幅增長。2020-2021Q1-3公司財務費用率由1.8%下降至0.1%， 主要系 2021Q1-3 利息支出與手續費大幅下降，而作為財務費用減項的利息收入和匯兌收 益有較大增長。

存貨管理健康有序，營運能力穩定。2018-2020 年公司存貨規模自 7.29 億元減少至 5.31 億元，2018-2020 年存貨周轉率自 1.92 減少至 1.60。21Q1-Q3 公司存貨規模為 5.55 億元，為減輕存貨帶來的風險、公司始終堅持訂單式生產方式。未來公司將繼續優化 訂單結構，以公司特色產品和利潤附加值較高訂單為主要排產目標。（報告來源：未來智庫）

2.1. 毛紡憑天然、舒適屬性向多元、輕奢化發展，行業競爭兩極分化嚴重

毛紡工業是紡織工業中重要的組成部分，隨個性化與時尚化成為消費主流，毛紡織產品憑 借其天然、舒適等高品質特性，逐漸向多元化、輕奢化發展，滿足消費者對中高檔產品需 求。

挖掘需求并調整產業結構，毛紡市場規模穩步增長。毛紡織行業通過持續的產業結構調整， 深入挖掘消費升級帶來的內需擴大，由出口導向轉向國內產業鏈的貫通，2016-2020 年中 國毛紡織行業市場規模穩步增長，自 52.5 億元增長至 66.1 億元，發展穩健。

疫后中國企業復蘇較快，毛紡產業鏈逐漸向中國轉移。2019 年以前，毛織物出口情況良好， 歷年來穩中有升，毛紗線出口與毛針織服裝出口基本持平，毛機織服裝出口略有上升。2020 年受疫情影響，各類毛紡織產品出口量均有所下降，但針織類產品出口情況明顯好于機織 類產品。但由于中國具有完整的毛紡產業鏈，在國際市場有剛性需求，疫情又造成國際產 業鏈不暢通的情況下，中國毛紡織行業承接的訂單滿足了市場剛性需求。自 2020 年 5 月 以來，毛紡織產品出口量和出口額逐月上漲，快速恢復到疫前水平。

行業競爭兩極分化嚴重，優秀企業市場競爭力較強。精紡呢絨行業，同時具有技術密集型、 資金密集型、勞動密集型的特點，這種特點決定了行業競爭兩極分化趨勢明顯，數量龐大 的中小企業在中低端產品領域競爭激烈，僅少數企業有能力進入高端產品領域參與高水平 的綜合競爭。2000 年以來，我國精紡呢絨企業，加大了技術改造和技術開發的投入，積極 調整產品結構，產品品質有了較大提高，在結構調整中，生產能力逐漸從一些大城市退出， 向靠近市場的沿海區域長江三角洲的江浙一帶，珠江三角洲的廣州以及山東等地集中，開 始出現帶有區域特色的產業集群。

南山智尚精紡呢絨業務盈利能力領先同行。在精紡呢絨行業中，如南山智尚、江蘇陽光、 如意集團為代表的優質企業，定位在高端產品，在科技創新、品牌建設、管理水平、銷售 網絡等方面與其他企業拉開了較大的差距，南山智尚盈利能力更強發展勢頭更迅猛。

2.2. 深挖精紡呢絨細分市場，重視研發創新增強產品功能與科技屬性

2.2.1. 定位中高端市場，持續推出差異化、高附加值面料產品

精紡呢絨業務堅持差異化的品牌發展戰略，定位國內外中高端市場。精紡呢絨業務主要產 品是以動物毛纖維及毛型纖維為原料進行絨毛初級加工、毛條制造、毛紡紗、毛織造、毛 染整及毛制成品加工的毛紡產品，公司先后運營了“南山”“DinoFilarte”等精紡呢絨品牌， 產品豐富，已形成經典全毛系列、極品毛絨絲系列、高支混紡系列、精品休閑系列、功能 性產品系列五大系列產品布局，并逐漸形成了大提花系列、半精梳拉毛系列、濃黑產品系 列、戶外運動系列等特色產品。

2019 年公司前 5 大客戶營收占比為 20%，其中呢絨面料前十大客戶占比為 38%，客戶包括 品牌客戶 PEERLESS CLOTHING、報喜鳥、大楊等以及銀行等招投標客戶。

OPTIM 全羊毛防水面料實現功能性突破創新，為公司業績增長提供源動力。Optim 面料是 公司近年推出的功能性面料新產品，實現了羊毛面料服用性能突破，實現了防風拒水的效 果，使得毛紡面料能夠應用于運動服、沖鋒衣、休閑風衣等服裝領域。目前公司是全球唯 一能夠生產制造 Optim 面料的高新技術企業，該面料的生產是基于從制條、紡紗、織造到 后整理全生產流程的工藝創新，公司擁有該產品的全套生產專利。

2.2.2. 一體化模式優化產品結構，未來將持續深挖加速進口替代

專業研發，著眼高端科技。南山智尚的研發團隊主要分為面料研發中心，WDC 羊毛創新 中心，毛紡織研究院，職業裝研究院，職業裝研發中心。其中，羊毛創新中心(WDC)由國 際羊毛局和中國毛紡企業南山智尚科技聯合成立，已成功研發可機洗純羊毛襯衫面料，不 斷實現產品創新，成為國內外羊毛紡織技術的研發與培訓基地。截止 2020 年底，南山智 尚研發人員達 267 人，占總人員數量的 5.01%。當前正在進行的職業裝 3D 數字化流程創新 項目，使用 3D 數字化科技來提高服裝設計，研發，工藝，流程，以及供應鏈流程的效率 和質量。

裝備實力領先奠定競爭基礎，快速反應體系加碼智能制造。公司綜合裝備實力位居同行業 先進水平，是領先的大型精紡緊密紡面料和現代化西服生產基地。公司從德國、意大利等 國引進全套先進生產設備，組建了先進的精紡呢絨和服裝生產線。引入意大利系列化產品 開發體系，建立標準化色彩和紗線管理模塊，通過對前沿流行趨勢研判和標準模塊靈活組合方式，為市場提供花色品類豐富，反應快捷高效的交貨服務。

同時，公司通過資本市場募集資金投入到生產智能化升級項目，利用智能化、大數據支持 公司科技創新和定制模式創新，形成了“設計—客戶—設計”的一體化產品開發模式，產 品開發、設計直接與客戶研發體系對接，協同開發面料和服裝，實現產品結構升級，促進 公司持續快速發展。

IPO 募投精紡毛料生產線智能升級項目，提升高附加值產品占比，豐富產品矩陣。主要擬 對公司現有精紡呢絨業務進行專業化整合升級，實現流程再造、智能制造，從而對精紡呢 絨業務現有及潛在資源進行優化調整，搭建更加專業化、規范化、集約化的生產管理和組 織架構，實現品牌提升和智能制造。項目實施后，可降低低附加值產品產量，提升全毛、 精品羊毛等高附加值產品產量，進一步豐富產品品種，實現產品結構升級，精紡呢絨產能 相應增加 150 萬米/年左右。

持續提升產品時尚與科技屬性：

1）時尚產品項目方面，公司時尚系列產品開發對標意大利一線品牌，依托意大利米蘭研 發中心進行國際前沿流行趨勢信息搜集整理，通過國內總部產品研發中心轉化為時尚類新 品；使公司該類產品服務于品牌期貨市場，形成春夏、秋冬兩季期貨訂貨，為公司重要銷 售品類。

2）科技攻關項目方面，主要是針對新原料、新工藝、新風格、產品功能性進行研發設計， 并形成技術積累及沉淀，并將技術轉為產品，形成產品的絕對競爭優勢。

未來將持續挖掘精紡呢絨細分領域，逐步實現進口替代。公司將對標國外先進毛精紡企業， 從產品、智能設備多方面入手，實現高效率、高品質、高收益，達到世界一流毛精紡企業 水平，未來公司仍持續深度挖掘羊毛精紡呢絨細分領域，加大產品研發、花型研發能力， 實現進口替代。（報告來源：未來智庫）

3.1. 職業裝需求持續發酵，行業集中度較低且中小低端企業為主

職業裝行業為國防、科技、政府機關、現代工業、第三產業等多個國民經濟的重要部門提 供職業制服和勞動職業裝。依據行業特點，職業裝大致分為四大類：職業時裝、職業制服、 職業裝和防護服，是融標志性、功能性、時尚性、實用性于一體，具有行業特點和職業特 征，充分體現團隊精神和服飾文化的從業人員標識性的服裝。

職業裝行業集中度較低、競爭激烈，中小企業居多且以低端產品為主?，F階段國內現代職 業裝行業雖已形成完整產業鏈，但其中多以中、小企業居多，且多為加工型企業，這類企 業以加工低端產品為主，生產利潤較低，競爭力相對較弱，根據立鼎產業研究網統計，雅戈爾、九牧王、圣凱諾等 8 家上市公司 2020 年商務職業裝市占率僅為 9.8%。而在品牌營 銷方面，企業大多按照訂單加工，缺乏品牌開發和營銷運作，個體影響力差，即使有部分 企業達到一定規模，但由于品牌意識薄弱，市場策劃不專業、營銷水平低下，無法真正形 成產業化。

職業裝需求不斷增長，消費升級下高級定制成新增長點。受益于各個行業的發展，中國職 業裝行業發展進入拐點，需求持續發酵，迎來持續景氣周期，并且在深度和廣度上呈現出 發展的新勢頭。據中研網預計，中國職業裝市場有 3000 億元-4000 億元人民幣的市場規 模，成為服裝行業持續增長的新亮點。2014 年以來新中產所引領的新一輪消費升級中，特 點主要是新審美、新消費、新連接，高級服裝定制將成為新的消費增長點。

3.2. 自主品牌與 ODM/OEM 齊發力，高級定制業務賦能新增長點

公司運營中國職業裝領軍品牌“締爾瑪”、高級定制品牌“織尚”，以及“保羅貝塔尼”、“博 薩瑪吉尼”、“曼斯布萊頓”三個零售品牌；同時依托公司“面料 服裝”完整產業鏈的一 體化研發優勢，開展 ODM/OEM 業務，為眾多國內外一線品牌客戶提供優質產品研發、生 產服務。

近年來公司集中精力發展優勢職業裝業務，締爾瑪職業裝已發展成為中國職業裝領軍品牌， “一帶一路”國家出口以及高級定制業務逐漸成為新的增長點。工裝、防護服方面由南山 自重堂品牌“裕山”，致力于為全球勞動從業者打造高品質且專業化的工裝服飾產品以及 防護系列產品，深挖央企國企單位客戶，拓寬業務面，提高品牌影響力。

3.2.1. 職業裝定位中高端市場，優質客戶資源豐富、合作穩定

公司自主品牌職業裝定位中高端市場，已成為我國職業裝領軍企業：

1）締爾瑪：采用意大利技術與工藝制造，品牌風格穩重、成熟、時尚，目標客戶主要為 行業及機關單位，目前品牌運營較為成熟；同時締爾瑪運營公司定制服裝業務，打造全品 類私人定制平臺，該平臺為以下單為主系統，以量體服務、研發設計、著裝搭配、供應資 源、技術服務為分支的綜合服務供應鏈，以實現個性化定制為目標。

2）織尚：定位高端定制，目標客戶為時代領袖人群，商界領袖、企業高管、藝術家等。

ODM/OEM 職業裝上下游協同研發，產品矩陣豐富。公司 ODM/OEM 業務具有自主設計 開發能力，每年進行春夏和秋冬兩季開發，已形成經典版、時尚版、優雅版、運動版、年 輕時尚修身版等系列樣板，設計開發和加工制造的西服、大衣、襯衫、單上衣、褲子、休 閑裝等產品。

MTM 定制系統與意大利完整技術工藝體系，賦能 ODM/OEM 業務。南山智尚擁有以意大 利工藝為核心的完整技術工藝體系，其中純毛可機洗工藝，符合商旅消費者的便捷需求； 成衣染色復古水洗工藝，為休閑系列注入更多時尚休閑元素。同時公司具備成熟的 MTM （量身定制）系統，可以提供快速高效的 MTM 定制業務滿足不同消費需求的人群，使產 品經營多樣化。

國內深挖央國企客戶，國外與知名品牌長期友好合作。公司為國內金融、電力等企業及軍 需總后、公檢法司、工商稅務等機關單位提供職業裝，并與意大利 BOGGI、美國 Theory 等多家知名服裝品牌建立良好的長期合作關系。

2019 年公司服裝前十大客戶占比 41%，主要為品牌客戶日本 AOYAMA TRADING（青山） 等以及國內銀行等職業裝采購的招投標客戶。

攜手日企自重堂成立南山自重堂，一體化協同及快反系統滿足客戶高質高效需求。公司與 日本的最大工裝上市企業自重堂合資成立的中外合資企業南山自重堂，致力于為全球勞動 從業者打造高品質且專業化的工裝服飾產品。目前，公司擁有完整的產品研發、生產、營 銷、服務等運營體系以及完整的備貨、接單交貨快速反應系統，可滿足客戶短、平、快且 高品質的產品需求和服務要求，綜合實力居中國市場同行業前列。

綜合考慮客戶需求，利用自身優勢提供專業化整體方案。公司綜合考慮客戶行業特點、工 作場景及功能性需求的不同，為客戶提供最專業的整體方案。在滿足正常工作環境需求的 同時，對在作業現場有安全隱患的工作，使用警示性強的顏色和材料，同時采用一些特殊 材料。

3.2.2. 智能制造升級提效顯著，持續拓展新市場全方位、多領域發展

IPO 募投服裝智能制造升級項目，全面升級精品廠、襯衣廠、智能倉儲以及信息化系統。 公司計劃在精品廠及襯衣廠縫紉車間增配全自動吊掛系統和自動縫紉設備，新建全自動立體智能倉儲，并在原有信息化系統基礎上搭建新信息化系統，實現工廠全線信息化聯動， 構建數字化車間，實現以 MES 為核心的智能生產系統，建立信息化管控流程和管理標準， 滿足定制訂單快速反應的業務需求，達到智能化柔性生產。

有效提升生產效能與管理水平，提高生產經營效率。服裝智能制造升級項目實施后，可逐 步增加高級定制服裝產量，滿足日益增長的高級定制服裝需求。同時通過自動化、智能化 升級，將全面提升公司生產效能和管理水平，進一步優化生產、管理流程，緩解勞動力需 求，提高產品質量，提升產品核心技術優勢和市場競爭力，促進公司持續快速發展。

改造升級智能生產模式，數字化技術夯實領先地位。

1）在職業裝 3D 數字化流程創新項目方面，3D 數字化服裝虛擬技術尚未在職業裝領域廣 泛應用，隨著職業裝市場的充分競爭，以及職業裝企業的供應資源和生產資源日益共享， 競爭焦點將逐漸向客戶體驗轉移。公司不斷提高研發反應速度、提升服務質量、減低成本， 加強公司科技創新產品研發能力，運用 3D 數字化科技來提高在服裝設計領域的行業地位。

2）在智能服飾方面，公司致力于研發功能性材料類和電子信息類智能服裝兩大智能服裝， 發揮公司在智能服飾領域競爭優勢，提高公司的國際競爭力。

未來將充分把握服裝定制行業向上機遇，高科技、高品質構筑核心競爭力。在服裝定制業 務方面，公司將把握行業發展機遇，抓住團購定制職業裝行業進入景氣向上周期，大力培 育品牌。全力打造具有科技支撐、品質保障的高級定制模式，助力成為“國際高端時尚服 裝定制領域的領軍企業”。

打造專業高質產品，不斷拓展新市場實現全方位、多領域發展。公司將根據客戶行業的特 點、工作場景和功能性需求的不同，為客戶提供最專業的整體方案。未來公司將繼續擴大 業務規模，不斷拓展新市場，實現全方位、多領域發展態勢，從而提高公司盈利水平。

4.1. 下游應用領域逐漸拓寬，國外發達國家壟斷高端市場

超高分子量聚乙烯纖維產品涉及領域全面。隨著超高分子量聚乙烯纖維在軍事、航空航天 和民用領域應用的需求的提升，我國形成了以江蘇九九久、山東愛地和北京同益中公司等 為代表的企業。其中江蘇九九久公司設計產能 1 萬噸，是目前我國超高分子量聚乙烯纖維 產能布局最高的企業。

供給端：產能產量整體呈現增長趨勢。超高分子量聚乙烯纖維作為世界三大高科技纖維之 一，隨著其應用領域的拓展和需求的增加，企業數量及其投入產能近年明顯上升。 2013-2021 年，超高分子量聚乙烯纖維行業新成立企業數量呈現波動態勢。根據前瞻產業 研究院分析，2015-2020 年，我國超高分子量聚乙烯纖維行業總產能從約 3.05 萬噸增長至 約 4.20 萬噸。

本土產品仍以中低端為主，產品品質與發達國家仍有較大差距。盡管我國超高分子量聚乙 烯纖維行業企業的產能較高，但滿負荷生產企業少，產量 2kt/a 以上企業少，小企業眾多， 企業的發展受到了一定的阻礙。受限于中國紡絲級專用樹脂生產技術欠缺，紡絲技術及生 產設備水平較發達國家略差，中國本土企業產品主要以中低端產品為主，高端產品主要被 荷蘭 DSM、美國霍尼韋爾與日本三井化學等具備核心技術外資企業所壟斷。

需求端：超高分子量聚乙烯纖維供不應求。根據前瞻產業研究院分析，2015 年我國需求領 域對超高分子量聚乙烯纖維需求量達到 2.00 萬噸，而后以近 20%的年增速遞增至 2020 年 的 4.91 萬噸，而與 2.10 萬噸的產量相比，還存在較大的供需缺口。

未來超高分子量聚乙烯纖維行業將保持穩定發展。在當前的材料市場中，無論是全球還是 國內，超高分子量聚乙烯纖維產品一直供不應求。隨著我國制造強國步伐的不斷推進，高 性能纖維生產及應用技術壁壘不斷攻破，我國超高分子量聚乙烯纖維生產廠家迎來供貨機 會與發展機遇，有望逐步確立超高分子量聚乙烯纖維防彈材料面向全球供貨的領先地位， 產品品質及國際市場認可度正逐漸提升。

超高分子產品下游應用領域逐漸拓寬，進一步促進超高分子量聚乙烯發展。隨著國產超高 分子量聚乙烯纖維加工技術的日益成熟，加上生產成本和產品價格的下降，大概率將帶動 相關制品在國防和民用領域的研究和發展，將進一步促進超高分子量聚乙烯的發展，擴大 其市場應用范圍。據前瞻經濟研究院研究測算，預計 2021-2026 年超高分子量聚乙烯需求 量增速將在 15%-20%之間，年均復合增長率約 14.6%，預計 2026 年將超過 14 萬噸。

超高分子量聚乙烯纖維市場供給格局將持續改善。超高纖維規模化將成為趨勢，提高質量、 降低成本是各企業考慮的重點，也是技術發展的重點。隨超高分子量聚乙烯纖維產業鏈上 新產品研發頻率不斷加快，各類超高分子量聚乙烯纖維復合纖維產品不僅極大滿足了海洋 產業、安全防護、紡織三大領域的應用需要，且在不斷開發新應用領域，如民用市場領域等。高強高模聚乙烯纖維具有優異的力學、物理、化學性能，可滿足安全防護、航空航天、 海洋工程等諸多領域的需求。

4.2. 投資超高分子聚乙烯新材料領域，打開公司業績增長天花板

超高分子量聚乙烯纖維又稱高強高模聚乙烯纖維，具有耐磨性高、摩擦系數小等優勢，普 遍應用于纖維、膜材料、片材和管材等領域，在現代化戰爭、海域防御裝備、軍工國防、 航空航天、遠洋作業、醫療衛生等高端領域市場空間廣闊，近年在安防和民用紡織領域的 需求增長較快，發展前景廣闊。

國內超高分子聚乙烯技術尚處于中早期，產品集中中低端。目前該項目技術主要集中在荷 蘭、美國、日本，國內超高分子量聚乙烯纖維經過多年的發展雖然已經具備了初步的市場 競爭力，但產業化進程對較慢，目前我國超高分子聚乙烯市場處于中早期，產品集中在中 低端。

投資超高分子量聚乙烯項目，試水新材料領域。公司 600 噸超高分子量聚乙烯項目總投資 額 1.28 億，截止 2021 年 9 月底，該項目基建已基本完成，計劃將于 2022 年 4 月份進行 調試投產。

前瞻布局超高分子聚乙烯技術，快速切入高新技術纖維領域。目前國內非常重視該類項目 的研發，公司已從多年前開始考察布局該項目，且儲備了大量技術、工藝、科研人才，長 期注重科技進步和技術開發，疊加對引進技術的消化、吸收，不斷加強自主研發，公司可 快速切入高端超高分子量聚乙烯纖維領域、切入高新技術纖維領域。

超高分子項目或將打破國外長期壟斷技術局面，有望打開公司業績增長天花板。超高分子 聚乙烯項目賦能公司新增長點、豐富公司產業鏈條，彌補國內高新技術纖維的空白，提升 公司產品競爭力，實現多元化發展，同時其功能性能夠滿足軍事、航空航天、海洋開發等 產業應用的迫切需要。此外，發展特殊品種和高附加值產品，符合公司推進產業向“技術 效益型”轉變的長期發展戰略，可使公司在國際國內市場上長期保持生命力和競爭力。超 高分子項目一方面有望打開公司收入、利潤天花板，另一方面高利潤率有望提高公司整體 利潤率水平，提高公司整體盈利能力。

公司主營精紡呢絨及正裝職業裝、防護產品的研發、設計、生產與銷售。擁有完善的毛紡 織服飾產業鏈，涵蓋集面料研發、毛條加工、染色、紡紗、織造、后整理于一體的精紡呢 絨體系，以及集成衣研發、設計、制造、品牌運營于一體的服裝體系，分業務來看：

1）精紡呢絨業務：我們假設未來公司產能保持相對穩定，預計 IPO 募投項目產能將于 2023 年投產，我們假設 2021-2023 年公司精紡呢絨業務產能分別為 1600、1600、1750 萬米/ 年；隨著公司訂單快速增長、疫情影響逐漸消除，我們假設 2021-2023 精紡呢絨業務產能 利用率分別為 76%、78%、77%。

2）服裝業務：預計 IPO 募投項目產能將于 2023 年投產，我們假設 2021-2023 年公司西裝 產能分別為 135、135、135.4 萬套/年，產能利用率分別為 58%、74%、85%；假設 2021-2023 年公司襯衫產能穩定為 45 萬套/年，考慮公司優化襯衣自產比例，提高襯衣產線的排班量 及生產效率，假設襯衣產能利用率為 140%。

3）超高分子量聚乙烯業務：公司新建 600 噸超高分子量聚乙烯新材料項目預計 2022 年上 半年投產，定位高端市場，參考市場高端超高分子產品定價，我們假設 2022-2023 單價分 別為 20、22 萬元/噸；考慮新業務試點及產能爬坡，我們假設 2022-2023 產能利用率分別 為 30%、70%。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關信息，請參閱報告原文。）

精選報告來源：【未來智庫】。未來智庫 - 官方網站